东诚药业：无收购不增长

东诚药业(002675.SZ)主营业务为肝素钠原料药以及硫酸软骨素的研发、生产和销售。2009年至2011年业绩大增，乘着业绩大好的东风，于2012年5月首次公开发行股票募集资金7.02亿元，远超所需。

东诚药业表示，资金短缺一直是制约公司产量增长、产能扩张的主要瓶颈。

但7.02亿元募集资金到位后，东诚药业却立马变脸。据披露，2012 年一季度，公司营业收入较上年同期下降 48.85%，主要系肝素钠原料药价格和销量下降导致肝素钠原料药收入减少所致。净利润较上年同期下降24.40%，扣非净利润较上年同期下降22.14%。

变脸如此迅速

上市当年的2012年，东诚药业实现营业收入5.88亿元，较上年同期降低31.46%，其中肝素钠实现销售收入4.61亿元，较上年同期下降37.81%，硫酸软骨素实现销售收入0.81亿元，较上年同期增长3.26%。主打产品的肝素钠业务销量下滑17.85%，销售价格下滑24.30%。由于营业收入大幅下滑，净利润、扣非净利润分别同比下降17.88%及15.91%。

东诚药业的下滑幅度远超同行上市公司。

千红制药(002550.SZ)的肝素系列在2012年实现营业收入4.67亿元，同比下降8.88%。常山药业(300255.SZ)的肝素钠原料药实现营业收入2.84亿元，同比下降15.58%。行业龙头的海普瑞(002399.SZ)实现营业收入17.62亿元，同比下降29.37%。

在2012年表现糟糕的东诚药业却在上市前夕的2011年这个关键时期表现惊艳，可谓是一枝独秀。

2011年千红制药的肝素系列营业收入同比下降46.45%、常山药业的肝素钠原料药营业收入同比下降18.85%、海普瑞的营业收入同比下降35.26%。而东诚药业的肝素钠原料药营业收入同比大增52.08%，销售量同比大增97.73%。

事实上，2008年因“百特事件”、“肝素钠事件”，美国百特公司的肝素钠原料供应商——美资控股的中国常州凯普生物化学有限公司停产核查。通过 FDA 审核或获得 CEP 证书的原料药供应量不能够满足全球市场需求，导致肝素钠原材料的价格暴涨。2018年2月，中国肝素钠原材料的出口平均价格一度跌破2000美元/千克，此后开始上涨，到了2010年4月，已经突破11000美元/千克。再之后，随着获得美国及欧盟认证的企业增加，供求关系发生逆转，肝素钠原材料的价格2010年下半年开启回归之路。

募投项目难理想

一直想抓住“肝素钠事件”后良好市场机遇的东诚药业最终还是未能抓住。

募投项目“处理32吨粗品肝素钠项目”在2012年仅仅投入了97.71万元，另一个募投项目“年产50吨硫酸软骨素项目”没有投入一分钱，这就是预计2013年9月完工的两个募投项目？

年产50吨硫酸软骨素项目后来终止了，东诚药业给出的理由是，药品级及高规格食品级硫酸软骨素近几年市场需求快速增长，为解决短期产能瓶颈，公司对现有软骨素车间进行了一定改造，一定幅度增加了药品级软骨素的产能，目前公司硫酸软骨素产品的产能已经完全能够满足公司客户订单的需要，如果继续投入资金扩大募投项目的生产规模，会造成该项目的现阶段产能过剩、资金浪费，且后续产生的折旧费用、管理费用等会对公司的经营产生很大的影响。

“处理32吨粗品肝素钠项目”延迟至2017年9月完工，投资金额1.39亿元，与投资预算一样。一直没有披露该项目的具体效益，但又披露该项目达到预期效益。

为何延长了4年时间？东诚药业这样解释：近年来受全球经济复苏缓慢以及肝素行业竞争激烈的影响，为保证股东的利益最大化，为降低募集资金的投资风险，避免形成资金浪费，提升募集资金的使用效率，避免不必要的固定资产增加带来的折旧费用上升，影响公司整体收益，并结合市场开拓情况，公司将项目延期，以保证股东的利益最大化。

收购豪赌业绩来

主业靠不住，募投项目不理想，东诚药业开始了收购之旅。

2013年东诚药业组建了投资团队，从事外延式收购业务，并于2013年5月以1.67亿元现金成功完成烟台大洋制药有限公司(下称“大洋制药”)80%股权的收购，产生商誉1.25亿元。2013年大洋制药销售收入和净利润同比均实现超过40%的增长。这一年，通过生物医药工业园项目的建设及大洋制药的收购，提高了制剂业务在公司业务中的比重，成为东诚药业发展的新增长点。2016年大洋制药业绩跳水。但东诚药业于2017年、2018年对大洋制药增加投资4600万元，投资总金额达到2.13亿元，在2018年，东诚药业还认为大洋制药未来效益良好，有充分理由不计提商誉减值准备。到了2019年，计提商誉减值准备1.06亿元，计提比例85%。

2015年9月，东诚药业购买成都云克药业有限责任公司(下称“云克药业”)52.11%股权，交易价格7.50亿元，形成商誉5.84亿元。

2016年9月，东诚药业再以现金4.99亿元收购Global Medical Solutions， Ltd(英属维尔京群岛公司)100%股权，形成商誉4.27亿元。同年同月，以发行股份购买资产及现金购买方式收购SINO SIAM BIOTECHNIQUE CO。， LTD。(中泰生物制品有限公司，下称“中泰生物”)70%股权，交易价格3.15亿元，形成商誉2.83亿元。同年10月，收购上海益泰医药科技有限公司83.50%股权，交易价格6513万元，形成商誉5365.53万元。

2017年10月，东诚药业持有南京江原安迪科正电子研究发展有限公司(下称“安迪科”)48.55%股权，交易价格7.82亿元。

2018年4月，东诚药业收购安迪科51.4503%股权，交易价格8.23亿元，两次收购成本16.05亿元，产生商誉12.35亿元。

2019年6月，安迪科以1.04亿元现金收购广东回旋医药科技股份有限公司、湖南省回旋医药科技有限公司、昆明回旋医药科技有限公司及四川省回旋医药科技有限公司四家公司45%股权，形成商誉3062万元。

2020年9月，安迪科以1亿元现金收购米度(南京)生物技术有限公司47.77%股权，形成商誉7846.72万元。

2021年2月，东诚药业与以现金1807.29万美元认购APRINOIA Therapeutics Inc。(下称“目标公司”)增发的1348.72万股C系列优先股，占此次增发股份的86%；同时在本轮投资交割前，按照公司可接受的条件购买其原有股东部分股权，数量不低于385.43万股。本轮投资和员工期权发放完成后，预计公司在目标公司的持股比例为16%。

上述种种收购耗资超过40亿元，东诚药业的业务版图从最初的原料药业务板块扩张至制剂业务板块、核医药业务板块。业绩随之突飞猛进。

2013年，东诚药业实现营业收入7.75亿元、净利润1.03亿元、扣非净利润7677.18万元。2014年、2015年这三项数据比较平稳。在2016年实现营业收入11.58亿元、净利润1.31亿元、扣非净利润1.18亿元。此后每隔一年上一个新台阶，2018年营业收入突破20亿元大关，净利润突破2亿元大关，三项数据分别为23.33亿元、2.80亿元、2.79亿元。2020年营业收入突破30亿大关，净利润突破4亿大关，三项数据分别为34.19亿元、4.18亿元、3.94亿元。除了2019年因两家收购标的业绩不理想计提了1.72亿元商誉减值损失导致净利润大幅下滑外，其余年份业绩表现很不错。

2021年一季度，东诚药业的营业收入继续保持增长势头，同比增长24.76%，净利润却增势不再，净利润同比下降9.44%、扣非净利润同比下降10.47%。

商誉减值风险大

截至2020年年末，东诚药业的商誉账面原值27.72亿元，计提商誉减值准备1.72亿元，剩余26亿元，占总资产的35.17%，占净资产的52.36%。作为最大的一块资产，一旦发生减值损失，极有可能重创业绩。

占据商誉半壁江山的是安迪科，其商誉账面原值12.35亿元，没有发生减值损失。业绩承诺方安迪科2017年至2020年经审计的扣非净利润合计不低于4.35亿元。实际完成合计4.39亿元。从单个年度来看，2020年业绩下滑，没有完成业绩承诺，主要原因是受到新冠疫情的影响。

但2021年才是安迪科将要面临的最大考验。没有业绩承诺的安迪科还会保持超高毛利率、还能保持上亿利润的好成绩吗？

业绩承诺期间的安迪科也存在不少疑点。

安迪科成立于2006年，在被收购时是国内拥有18F-FDG药品批准文号的两家企业之一。

2018年至2020年，安迪科的营业收入分别为2.98亿元、3.85亿元、2.52亿元，净利润分别为1亿元、1.32亿元、1.17亿元，销售净利润率分别为33.60%、34.36%、46.47%。2020年因为疫情影响，安迪科遭到重创，营业收入同比下滑34.52%、但净利润同比下滑仅仅11.44%，销售净利润率反而从2019年的34.36%飙升至46.47%，也远远高于2018年的33.60%。当然，如果2020年安迪科没有如此飙升的销售净利润率，又怎么可能完成业绩承诺？如果还是保持2019年销售净利润率，安迪科的业绩缺口约是3000万元。

从2020年上下半年的情况来看，安迪科的异常更加明显。2020年上半年，安迪科的营业收入1.60亿元，净利润4561.05万元，销售净利润率28.45%，而2019年上半年的营业收入1.67亿元，净利润6012.87万元，销售净利润率36.08%，对比2019年上半年，2020年上半年的营业收入略有下滑，但净利润下滑较多，销售净利润率也下降了不少。到2020年下半年，安迪科的营业收入9152.35万元，而净利润高达7140.10万元，销售净利润率到高达78.01%，这是逆天的数据。要知道，安迪科2019年下半年营业收入2.18亿元，净利润7199.27万元，销售净利润率33.04%。2020年下半年的营业收入只有同期的42%，而净利润却旗鼓相当。根据披露的审计报告，2015年、2016年，安迪科的营业收入分别为1.62亿元、1.85亿元，营业成本、销售费用及管理费用合计数分别为1.02亿元、9960.34万元，占营业收入的比例分别为62.85%、53.91%，加上财务费用、税费等，安迪科历年来的销售净利润率很难突破40%。为何2020年下半年在受到疫情重创的情况下可以高达78.01%？

看上去，安迪科虽然完成了业绩承诺，但动作却相当难看。

安迪科之所以没有计提商誉减值损失，东诚药业给出的解释是：预计2021年度销售收入较2020年度销售收入增长率为20.83%，2022-2024年度销售收入仍将有所增长。通过市场分析，预测售价未来几年相对平稳，不会出现大幅波动，预测期按2020年平均售价进行预测。

疑点重重下的安迪科真的没有发生减值损失？

收购云克药业所产生5.84亿元商誉排在商誉第二位，不过云克药业是东诚药业体系内业绩最好的。过去三年，云克药业的营业收入分别为3.92亿元、4.53亿元、3.44亿元，净利润分别为1.66亿元、2.07亿元、1.55亿元。

第三位是收购Dong ChengInternational Limited(东诚国际有限公司) (原Global Medical Solutions， Ltd(英属维尔京群岛公司) )所产生的4.02亿元商誉，因汇率变动而导致比收购时有所减少。(东诚国际有限公司)主要资产组包括上海欣科医药有限公司、北京森科医药有限公司、森科(南京)医药技术有限公司以及北京欣科思达医药技术有限公司四家公司。

2017年至2019年及2020年上半年，东诚药业的财报披露了上海欣科药业有限公司(法人合并)的财务数据，其营业收入分别为2.28亿元、2.56亿元、2.84亿元、1.02亿元，净利润分别为4136.40万元、4950.33万元、5951.16万元、2068.11万元。但2020年财报仅仅披露了上海欣科医药有限公司(单体公司)数据，分别为1.88亿元、4447.28万元。与2019年上半年对比，上海欣科药业有限公司(法人合并)2020年上半年的营业收入及净利润均出现下滑。至于2020年业绩如何变化，因为披露口径发生变化不得而知。不过，以此经营业绩要撑起4.02亿元商誉不减值，压力不小。

中泰生物的商誉账面原值截至2020年12月31日为2.65亿元，因汇率变动而有所缩水，在2019年计提了6632.25万元商誉减值损失。中泰生物原本计划2020年起开始投资建设新的硫酸软骨素生产线，因软骨素国际市场价格持续处于低迷，未能如期投产。2020年之所以没有计提减值损失，是因为未来可期。根据中泰生物企业的未来规划和市场分析，新上生产线比原计划推迟一年投产，计划2022年正式投入并实现销售。

收购后的2017年至2020年，中泰生物的净利润分别为1701.59万元、1706.06万元、2714.97万元、1858.92万元，远远不如2015年的5291.39万元以及2016年的4280.47 万元，与当初预期每年约7000万元净利润更是相差甚远。虽然2020年没有计提商誉减值损失，但很显然，中泰生物已经隐含风险。

爱销售不爱研发

医药行业中的流通企业及代工企业的研发投入少可以理解，然而东诚药业这样的企业研发投入并不多，与医药行业大手笔研发投入格格不入。

2016年至2020年，东诚药业的研发投入分别为7057.75万元、6886.60万元、8542.08万元、9617.43万元、1.26亿元，占营业收入的比例分别为6.09%、4.32%、3.66%、3.21%、3.68%，下降趋势明显。2016年9月、10月，东诚药业耗资近9亿元收购了3家公司，2017年研发投入不但没有增加，反而有所减少，研发人员也从2016年146人减少至122人。

不爱研发的东诚药业在销售方面的投入非常舍得。同期销售费用分别为1.95亿元、3.34亿元、5.74亿元、8.33亿元、7.43亿元，占营收比例分别为16.83%、20.90%、24.62%、27.83%、21.74%。