盯紧“目标收益”！太保资产喻春琳：“波动市”趋势难改权益市场今年或现买点

2021-05-28 06:29:22来源：券商中国

今年以来，大宗商品价格出现了大幅上涨，同时股市震荡，机构抱团股严重分化。作为基金市场的第一大机构投资者、股票市场的第二大机构投资者，保险资金如何开展权益投资备受市场关注。

太保资产权益投资部董事喻春琳近日接受券商中国记者专访时表示，2021年将是权益市场大幅波动的一年，投资策略上会更加注重盈利的确定性。鉴于保险资金的长期投资属性，喻春琳认为，中长期看，权益市场会在今年出现一个较好的买点，存在阶段性周期切换带来的投资机会。

“我们在市场调整过程中对部分行业和公司进行持续跟踪，对我们的投资逻辑不断进行深度审视，如果这些都没有变化，我们将会逢低进行配置。不做预测，重在应对。”喻春琳说。

喻春琳是中国科学院数学与系统科学研究院管理学硕士，北京大学经济学院、数学学院双学士。2016年加入太保资产任权益投资部副总裁，2019年任权益投资部董事，第三方主动权益策略投资负责人。他所在的太保资产是中国太保集团旗下的资产管理平台，管理资产规模超过万亿元。

喻春琳具有13年权益研究、投资经验，目前管理保险内外部权益组合、“固收+”产品总计规模约100亿元。与中债-总财富指数、混合债券型二级基金指数走势对比，其管理的一款目标收益策略产品自2017年成立以来未出现负收益，近三年的最大回撤仅1.5%。

通过资产配置降低组合波动性

券商中国记者：相较其他类型资金，保险资金在投资逻辑和投资策略上有何差异？

喻春琳：从资金属性上看，保险资金和养老金管理与其他类型的资金管理有着明显的差异，这主要体现在资金规模、资金期限和风险收益特征上。保险资金主要来自于投保人缴纳的保费，而养老金主要用于保障居民的养老需求，二者的资金规模普遍较大，投资期限较长，均具有较为明显的负债刚性。

投资逻辑上，保险资金和养老金管理更偏向于应用基于大类资产配置框架下的均衡，在控制组合回撤和波动率的基础上，争取获得更好的长期绝对收益。相比来看，公募基金更关注相对收益，不需要过多关注回撤。保险资金负债是刚性的，对资金安全性要求更高，因此更加关注绝对收益。所以在投资策略上，保险资金投资一定要通过控制总体风险来降低组合的波动性。

从我们公司来看，投资管理配置架构总体分为三层：第一层是战略配置层面，即集团角度制定资产配置的战略性方案，也就是大类资产配置策略；第二层是由子公司根据管理资产的负债属性进一步细化配置方案；第三层是投资管理层面根据子策略风格进行组合配置。

权益投资层面：第一层是公司层面制定资产配置策略，例如根据市场环境和相对收益水平确定股债比例和浮动范围；第二层是配置层面进行风格配置，例如重点关注价值风格还是成长风格；第三层是底层策略，通过选股创造阿尔法收益。

在这样的架构下，我们不会通过大规模调整底部子策略来对整个投资收益进行调整。

险资投资与公募基金最大的差异是，公募基金投资经理更加关注通过自下而上选股创造超额收益，不需要根据市场环境对配置策略进行仓位或风格的调整。

我们强调投资经理一定要做阿尔法，配置层再在投资经理的策略基础上进行配置。投资经理层面的阿尔法收益和配置层面的贝塔收益加在一起，就构成我们操作层面的投资策略。

为了更好地保证策略执行到位，我们公司建立了数字化的投资决策系统，内部叫DSS投资决策系统，确保有一个常态机制能够24小时实时监控投资策略执行情况。DSS系统一旦发现策略偏移超过限度就会自动反馈给风控部门，风控部门会根据系统提示的偏离情况及时约谈投资经理，投资经理限时进行整改。

目前，保险资管管理的大部分是系统内资金，但是我们也在积极开展第三方资管业务，通过建立市场化的考核机制，吸引越来越多的第三方资金选择我们作为委托方。我们的考核机制会综合考虑短期和长期业绩。短期业绩方面，我们会与市场同类产品进行对标，例如存续期限较长的公募基金产品。同时我们非常关注长期投资价值，考核中也结合了较大比例的长期考核指标。考核不是僵化的，会根据资金属性进行调整。例如保险资金期限更长，长期考核指标的权重会更大。

关注目标收益而非短期收益

券商中国记者：可否介绍一下您的投资风格和投资方法？重点关注哪些领域？

喻春琳：个人的投资风格与所处公司文化是息息相关的。太保资产长期以来的投资管理风格是追求长期稳定价值，所以内部已经形成了价值投资的理念，不会通过信用下沉来获取超额收益。这样的投资理念已经深入到我们公司日常的投资行为中，因此投资经理个人的投资行为就不会过于“出框”。

相较于其他投资管理机构，保险资管公司的风格特征较为明确，我觉得可以总结为长期、价值、稳健，这也和我们公司一直提倡的投资方法论相一致。

长期，指的是我们管理的资金以获取长期绝对收益为最终目标，注重投资框架和投资体系建设，关注较长期维度的宏观经济和行业发展趋势，注重大类资产配置；价值，指的是我们在投资过程中深入挖掘投资标的的真实价值和长期价值，谨慎看待短期博弈性投资机会；稳健，指的是在投资中更加注重对于风险的把控能力，充分享受复利的时间价值，这对于管理大规模、长期资金具有重要的意义。

重点领域方面，我们重点关注长期受益于我国经济、产业结构变化的行业和公司，我们认为优秀的公司来自于符合这些大趋势的行业，比如碳中和相关领域(新能源、储能等)、人口老龄化(医疗服务)、消费升级(品牌消费)、制造业升级(智能化、自动化)等。2020年配置的主要方向就是消费、新能源、制造业；2021年一季度主要抓住了被动元器件等细分领域的投资机会。

券商中国记者：具体操作层面，如何降低回撤实现稳健收益？

喻春琳：保险资金和银行理财资金对回撤都非常敏感，这方面保险资管的经验比较多。虽然保险公司的负债属于长久期负债，但是投资收益都是按年考核的。每年年初保险公司会以保单刚性成本为基础，结合市场环境，给出具体的正收益目标，并在年末考核管理人的收益目标达成情况。因此，低回撤是实现目标收益的重要路径。

以我们公司目前重点推进的目标收益策略为例，主要以目标收益为追求目标，并且有相应的目标收益区间和回撤控制要求。目标收益策略的整个策略体系即依托于保险资金管理体系。我们对市场上比较流行的几种多资产配置模型进行实证研究，结论是风险平价模型显著高配债券类资产，债券类资产权重总和始终维持在80%上下，夏普比率最优，适合保险和银行类金融机构。

因此，我们的大类资产配置策略以风险平价模型为核心，辅之以基于基本面和投资价值层面的主观判断。投资策略上，通过合理的大类资产配置，不断动态调整、优化配置比例，控制回撤风险，降低权益组合波动。投资方向上，重点关注中长期权益类资产的配置价值，如高股息、现金流稳定的投资标的、金融科技产业等方面的投资。

事实证明，这种操作方式在获取长期稳定收益方面是有效的。我们管理的一款目标收益策略产品，自2017年以来，年化收益率达到5%以上，近三年的最大回撤也只有1.5%。

选择好公司关键看四个维度

券商中国记者：怎么定义和选出“好股票”？买点和卖点如何确定？

喻春琳：从我们的思考维度来看，我们更执着于寻找好公司。股价的影响因素无外乎基本面+估值，基本面是驱动公司股价中长期向上的主要因素，估值是受到短期诸多因素影响的。保险资金大类资产配置更多关注股债的相对配置等，基本上充分考虑了估值因素，我们更多的考虑基本面，也就是好公司。

在我们看来好公司有以下几个特征，稳定的ROE和ROIC、可预期的稳健现金流、可持续的业绩增长和优秀的管理层。稳健的ROE、ROIC表明公司有持续获取较好回报的能力，可预期的稳健现金流表明公司经营稳健且收入质量较高，可持续的业绩增长表明公司所处行业景气度且公司具有较强的市场竞争力，优秀的管理层能够持续挖掘公司潜力，也是公司长期稳健经营的重要保障。

我们就是通过以上的几个维度来选择好公司的，包括通过DSS系统每个季度滚动对全市场4000多只股票进行量化选股并结合权益、研究部门的集体力量对策略股票池进行删选，再在这个基础上通过DSS评分系统进行公司打分选择进而形成股票池，我们的投资经理在这个基础上选择其中的公司进行投资并持续跟踪。

保险资金主要从大类资产配置和风格配置维度进行整体的买点和卖点选择；对于单一策略来讲，基本面变化和策略相对估值是主要的卖点选择。

券商中国记者：去年底以来市场风格变化很大，有何应对措施？

喻春琳：我们的投资风格是长期稳健，并不会精确到某一时点去过度关注短期收益，而是做长远来看大概率正确的事情，确保这个决定在未来一段时间都是正确的。

例如，去年7月份，股票市场风格发生了比较大的变化，当时我们观察到成长股相对价值股的估值发生了比较大的偏离，超过了两个标准差，这显示成长股估值已经过高过热。同时，宏观判断预计利率会继续攀升，导致对整个估值体系造成的影响比较大。

历史经验表明，一旦10年期国债利率继续向上突破3%，成长股表现就会下来。基于以上判断，我们团队很快形成共识。

在这个关口，我们算了账，这时如果把成长股切换到价值股，犯错概率只有5%不到。你知道投资人能实现50%以上的胜率已经很难得了，现在有95%的胜率，我们于是在7月成长股大涨时坚决降低仓位，加仓了一些价值股。现在来看，成长股仍然没有回到当时的高位，价值股相对跑赢，这一判断使我们的取得了不错的收益。

券商中国记者：牛市、熊市的操作思路有什么不一样？哪种市场对于您来说更难？

喻春琳：我们的投资架构决定了我们的权益投资在两个层面上进行，风格资产和风格策略。

对于风格资产选择，我们有一个立体的决策体系进行支持；对于风格策略来讲，我们不论在什么样的市场下操作都是不变的，淡化估值因素，更多从公司基本面出发获取阿尔法。这也是保险资金投资最大的特点，我们的负债刚性要求我们获取稳健的收益，我们在大类资产配置和风格择时上系统性风通过股债配置变化以及不同风格之间配置来降低宏观环境和市场因素的影响，权益策略投资更多的是从策略层面获取阿尔法；所以熊市和牛市对于我们来讲都是差不多的。

今年是权益市场波动年，中长期配置迎来机会

券商中国记者：如何看待今年以来市场大幅波动？

喻春琳：霍华德。马克斯是我非常认可的一位投资大师，他认为心理和情绪就像钟摆一样在贪婪和恐惧的极端之间摆动，在客观中点停留的时间往往很短，反应在资本市场上，就造成了大幅度的波动。

我们在去年四季度的时候，通过股债相对收益情况，就发现权益市场处于溢价阶段，而每当市场处于这个估值区间的时候，权益市场都会经历大幅波动，而且趋势一旦形成便很难逆转。

我们认为，2021年将是市场波动加剧的一年：一方面权益市场已经不便宜但是同时盈利可能因为外需持续变强，估值很难向上波动只有靠盈利来推动股价上涨；另一方面因为美债利率上升带来的外围扰动将导致市场估值中枢下移，市场对上面这些因素的预期可能不足。

市场短期博弈是很难去判断和预测的，但是我们对于市场波动是很喜欢的，因为这意味着你有更大机会以合适的价格买入心仪的公司。我们在市场调整过程中对部分行业和公司进行持续跟踪，对我们的投资逻辑不断进行深度审视，如果这些都没有变化，我们将会逢低进行配置。不做预测，重在应对。

券商中国记者：基于以上判断，您的投资策略是什么样的？

喻春琳：今年权益市场比较难做，我们不是特别乐观。中长期看，权益市场可能会在今年出现一个较好的买点。我们认为主要的投资机会还是来自于我们长期看好的领域和板块，这也是长期受益于中国产业结构调整的重要投资方向；风险主要来自于通胀压力，以及货币政策的超预期调整导致的流动性风险。

2021年投资策略上我们会更加注重盈利的确定性，以不变应万变，通过我们的投资框架获取超额收益。

券商中国记者：如何看待港股投资机会？

喻春琳：香港市场作为中国资本市场重要部分，具有很好的投资机会：

其一是香港市场因为历史原因能够承接目前A股市场不能上市但是具有良好前景的公司，比如互联网、物业、教育、生物医药等公司，这些H股特有的投资标的也是南下资金布局的重点领域；