百亿基金狂买中小盘 “各种茅”好景难再？

昨日市场全天维持着震荡态势，成交量收缩，市场情绪又变得低迷。近期，印度疫情的再度爆发刺激了医药板块继续走强，但整体上市场风格依然捉摸不定，市场观点出现一定分化。

昨日，海通证券在策略研报指出，春节以来的超大市值茅指数跑输，是其性价比的自我修正，仍认为今年中大盘股机会更大。

而近期，中银证券在策略研报表示，进入2021年，A股市场整体风格明显切换，从而给有泡沫化倾向的“茅指数”带来明显压力，以“茅指数”成分股为代表的“核心资产”在相当一段时间内恐怕都好景难再。

那么，除了“茅指数”类公司，我们还有哪些其他的选择呢？天风证券近期对中小市值公司进行了研究，认为当前中小市值性价比有所提升。又根据2019年以来“逆袭”的中小个股进行分析总结，并将特征进行了归类，得出了6条经验。同时有百亿规模基金Q1持仓中小市值标的作为分享，一同探索当下市场可值得研究和投资公司。

当前中小市值市场

天风认为，极致的结构性之后，当前中小市值性价比的确有所提升：1)市值层面，大小盘估值比处于历史高位。2)交易层面，以头部成交量占比衡量的交易拥挤度处于05年以来最高位，前10%市值及前20%市值的公司成交额占比整体均达到了历史高位，聚焦“以大为美”的风格3)经历金融去杠杆、贸易战、新冠等冲击后，盈利修复阶段中小市值具备弹性。4)金融监管+注册制消化小市值个股壳溢价，当前已回到13年炒作之前水平。5)主导增量资金持股集中度有所下滑，市值下沉进一步被市场接受。

但需要注意的是，中小公司性价比的提升，并不代表市场风格的彻底转换，毕竟中小市值的公司出现大牛股的概率还是偏低。对于鉴别要关注的是，公司需要有稳定的盈利和抵御宏观及周期波动的能力，同时，公司需要人气和“量”则是要有机构资金的关注和增持。

6大经验详解

1、买中小需要自上而下视角，逆袭个股行业集中度很高

根据2018年末市值低于150亿且至今涨幅超过300%的条件进行公司筛选，得到99家符合条件的公司，同时71家集中分布在电子(14家)、化工(14家)、医药生物(13家)、电气设备(10家)、机械设备(10家)和食品饮料(10家)这六个行业，占比达70%，可以发现这些逆袭股的行业集中度很高。

天风认为，与“买龙头”思路稍有不同的是，中小个股表现可能更加取决于所在行业的体量空间或所处盈利周期，因此自上而下的行业配置更加关键。

2、虽然存在其他驱动力，但仍然大体与行业盈利正相关

第二条经验还是延续行业层面进行解读，从过去两年的行业情况及中小公司的表现来看，虽然存在部分行业脱离趋势的情况，但整体上，天风认为业绩向好的行业与中小市值股票表现有明显正相关关系。即是景气度越高的行业，中小市值的公司越可能表现更好。

3、买中小，最好不选择集中度提升过快的行业

集中度提升过快的行业，代表大小公司之间存在激烈内部竞争，同时龙头公司的市占率持续提升，留给中小市值公司的行业空间逐步缩小，行业整体出现饱和和增长变缓的现象，比如：纺织服装、休闲服务、商贸等。

因而，行业集中度变化不大或甚至下滑的行业，处于成长期，市场增量扩容，如电新、军工、电子；或是处于成熟期，对上下游议价能力提高，比如化工、机械(部分成长行业如半导体、新能源上中游也具备这一属性)。

4、个股层面，整体不贵的情况下，中短期估值更加无关紧要

截止18年末，所有150亿以下中小市值统计，只有4.5%的标的PB历史分位在50%以上。Top99中也只有10个标的18年末PB估值在历史分位50%以上。而涨跌超100%的个股中，有55.7%的公司估值其实高于同行业估值水平。所以实际上，跑赢的中小市值股票并没有明显的估值上的优势，在整体估值不高的情况下，不要只着眼于公司中短期的估值水平。

5、估值分化是结果不是原因，中小市值内部同样有头部溢价

根据经验四可知，过去涨跌较多的中小公司，18年底并没有什么估值上的优势。但是到了近期牛市高点，估值水平显著拉开。依据个股景气改善程度，实际上中小市值内部同样出现了“头部溢价”和极致的结构性，即赋予绩优个股相当高的估值溢价。

6、股权激励和回购或能提高胜率

根据统计，19年以来涨幅top99中有41家公告过股权激励(剔除未通过的案例)，占比41.4%。而19年以来涨幅top99中游半数以上(53个标的)进行过回购，且其中有37个案例是用于股权激励回购注销。涨幅最大的20家中小市值中有16家在过去两年公告过股权激励或进行回购，其中13家回购股份用于股权激励注销。

实例印证

而为了能够反向论证，天风剔除了18年末低于50亿市值的个股，筛选出了过去两年涨幅最大的前20家公司，得出：

1)行业层面的驱动分两类，一类是行业景气向上拉动个股业绩增长。另一类是行业业绩稳定性特征以外，过去两年受益于市场风格而获得额外估值溢价的，如食品行业。

2)横向比较，前20牛股扎堆的行业集中度提升幅度都不太大，其中偏周期类行业集中度还有所下降。

3)个股层面估值和涨跌幅的拆分，除食品行业不明显以外，其他无论估值贡献如何，盈利贡献能力都不差。

4)中小整体估值不高的情况下，中短期估值不必过度关注。对消费和周期行业，底部低估值可能有一定优势，但对成长行业而言几乎没有加成。

5)前20中超七成个股在过去两年进行股权激励或者回购(用于股权激励)

百亿基金新进中小公司

春节以来市场风格多变，根据出炉的基金一季报已可看出，除核心资产外，大多机构也有选择择机布局低估值资产，同时下沉布局中小市值资产，基金持股的集中度有一定的下降。以下25家为百亿规模以上基金产品2021年Q1持仓中新进入500亿以下市值的中小市值标的。

图片来源：天风证券研究所

无论茅指数公司或中小市值公司，归咎到最后的重点都是公司的业绩及所在行业的景气度。一季报已进入尾声，不管市场风格如何切换，业绩有强支撑的公司依然值得期待。