中信证券：聚焦平静期四条主线 重点关注工业板块

投资者行为对A股平静期主配角转换的约束将逐步缓解，国内经济开局良好，政治局会议料将稳定政策预期，一季报双向预期差持续兑现，工业板块相对优势依然明显，随着投资者共识重新凝聚，工业板块配置价值持续提升，将成为平静期的主角。首先，国内经济一季度开局良好，预计二季度GDP环比将达年内高位，政治局会议舆情将稳定政策预期；随着A股一季报双向预期差持续兑现，工业板块相对优势依然明显。其次，投资者行为制约了A股平静期的主配角转换速度：“核心资产”调整较快和对工业板块景气持续性的分歧，使得公募进退两难，调仓较慢；配置型外资稳步流入，对部分板块有支撑作用；而私募、游资与散户短期依然以观望为主。最后，基本面才是主配角转换的决定因素，各类投资者将重新凝聚共识。短期信用风险缓解和中期政治局会议定调下，工业板块景气的持续性预期增强，公募基金调仓会加快；国内相对海外基本面预期上修，其中工业板块相对优势依然明显，将吸引外资持续流入；而随着机构端的共识提升，散户、游资的入场意愿也会增强。配置上，建议积极调仓，关注工业板块，并继续聚焦平静期的四条主线。

国内经济开局良好，政策预期趋于平稳

A股一季报双向预期差持续兑现

1)国内经济一季度开局良好，预计二季度GDP环比处于高位，服务型消费与制造业出口是亮点。2021Q1国内GDP同比增长18.3%，基本符合预期。根据中信证券研究部宏观组预测，由于基数效应，GDP同比增速在后续三个季度会逐渐回落，全年经济增速超过8.5%；而环比方面，2021Q2或为今年高点。结构上，服务型消费和制造业出口是两大亮点，因疫情对消费场景的限制基本解除，3月社会消费品零售总额增速超预期；制造业出口和投资数据依然亮眼，显示出制造业订单和产能转移的“替代效应”并无衰减。

2)国内政策环境平稳，政治局会议料将稳定二季度政策预期。首先，市场近期对信用风险的担忧将缓解：华融年报未能按时披露，加剧了投资者对信用下行周期中风险传导的担忧；而最新消息显示，银保监会表态“金融资产管理公司的经营是稳健的”，同时据彭博报道，华融证券已将“18华融C1”全部本息偿付资金划转至中证登，以确保周日按时兑付。其次，货币政策操作依然稳健：近期央行延续了每日等量续作OMO，4月以来DR007大都低于7天逆回购利率2.2%，均值为2.03%。最后，预计政治局会议将稳定市场二季度的政策预期：开年数据同比高增是去年疫情低基数导致的，大部分指标两年年化增速都处于平稳区间；同时，以PPI为代表的通胀是输入性和阶段性的，并非需求过热。预计近期的政治局会议将强调保持政策的连续性、稳定性和可持续性，不会明显收紧。

3)A股一季报双向预期差持续兑现，工业板块相对优势依然明显。即使剔除低基数效应、A股一季报业绩也十分亮眼。截止4月16日，一季报业绩(含快报/预告)披露率为36%，已披露公司今年一季度净利润相比2020年、2019年分别增长484%、80%。结构上，春节后至今工业板块盈利一致预期上修幅度明显超过机构重仓的“核心资产”。一方面，四月以来有色金属/交通运输/电子/基础化工/轻工制造行业的2021年净利润预测上调幅度均超4个百分点，财报季工业板块相对优势依然明显。另一方面，业绩弱于预期的机构重仓股都出现了比较明显的短期调整。

投资者行为制约了A股结构行情的

主配角转换速度

1)市场存量资金博弈特征依然明显。市场成交量依然较低，上周A股日均成交仅6816亿元，较2月高峰已回落47%。近期业绩披露的个股无论是优于还是低于预期，日内股价波动都较大，存量资金博弈特征明显。市场行情分化的程度明显低于基本面预期的分化，投资者行为制约了A股结构行情的主配角转换。

2)公募产品申赎稳定，整体仓位已降至过去两年来中低水平，但调仓并不积极。当前市场环境下基民止损和入场的动力都不足。中信证券渠道调研数据显示，过去一周公募产品申购和赎回量相当，且都有萎缩，平均净赎回率低于万分之一。但公募机构近期还是略微降低了仓位，普通股票/偏股混合/灵活配置型基金4月16日的测算仓位分别为87.5%/82.2%/58.0%，为过去两年的中低水平。从已公布一季报基金的重仓股情况来看，以传统和高端制造行业为代表的顺周期板块成为主要的调仓方向，但调仓的过程较难一步到位。核心资产调整较快和对工业板块景气持续性的分歧，使公募进退两难，限制了其调仓速度。

3)海外风险偏好提升，配置型外资稳步流入A股，支撑作用明显。首先，美联储继续强调维持宽松的货币政策环境，给予充分就业更高的优先级，鸽派表述使得投资者对货币政策收紧的预期缓解。美元指数已经从3月末高点93.3下滑至91.5；美国10年期国债收益率也从3月最高的1.74%降至1.56%。美元流动性预期好转带来全球资金风险偏好上修。其次，全球经济错位复苏，国内经济预期上修，海外经济预期下修，无论是从需求端恢复的确定性还是供给端市占率提升比较，A股在新兴市场中的吸引力依然很高。最后，以长线资金为代表的配置型外资自A股相关指数3月9日触底以来保持稳定的净流入，至今累计净流入521亿元，主要集中在工业制造、银行、医药等少部分品种。而本周配置型、交易型外资累计净流入49亿元、195亿元。

4)私募整体仓位下降，散户与游资短期观望为主。中信证券渠道调研数据显示，4月以来私募基金仓位明显下降。另外，散户和基民仍保持观望态度。以60天均线衡量的公募产品赚钱效应显示，当前头部公募产品平均净值仍低于均线约5.4%，这意味着在过去3个月快速入场的基民目前处于亏损状态。私募、游资与散户将是未来增量资金的重要来源，但短期以观望为主。

投资者共识将重新凝聚

平静期主配角转换将提速

1)投资者行为对结构行情的制约缓解，工业板块配置价值持续提升。A股依然处于平静期，市场关注点已由外转内，而国内基本面数据向好，政策预期平稳，投资者将重新凝聚共识，工业板块的配置价值将进一步提升。首先，短期信用风险缓解和中期政治局会议定调下，工业板块景气的持续性预期增强，公募基金调仓会加快。其次，国内经济开局良好，且相对海外基本面预期上修，其中A股工业板块基本面的相对优势依然明显，配置型外资预计将持续流入。最后，场外观望的潜在入市资金规模依然庞大，随着机构端的共识提升，散户和游资入场意愿也会增强。

2)继续聚焦平静期四条主线，重点关注工业板块。财报季工业板块依然是市场的主角，建议重点关注。同时，建议继续聚焦平静期的四条主线：一是本轮市场调整后，性价比较高的成长主线，如消费电子、半导体设备、信息安全、军工等；二是短期景气恢复明显，去年因疫情受损的行业，如旅游酒店、航空等；三是受益于海外需求复苏的品种，包括出口链中的汽车零部件、家电、家居、机械、建材等；四是一季报的潜在高弹性品种，集中于钢铁、有色和化工板块。

风险因素

全球疫情反复、疫苗接种不及预期；中美科技贸易领域摩擦加剧；国内经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧。