东吴宏观陶川：今年以来新增专项债投向哪些项目？

截至4月11日，地方政府专项债共发行4681亿，其中再融资4170亿，占比89%，新增专项债510亿，占比11%，今年以来新增专项债主要投向棚改、补充银行资本金、乡村建设、产业园区、交通运输、社会事业等六个方向，其中以棚改为主，鉴于今年有确定性收益的基建项目储备有限，短期内棚改类项目已成为新增专项债发行有效补充。

专项债发行规模同期放缓，新增专项债启动滞后于往年。截至目前(图1)，专项债发行规模共计4681亿，较去年同期下降58%，考虑到2020年政策因素，我们用2019年及2020年同期专项债发行的均数来看，今年专项债发行规模较均数下降49%。今年新增专项债自3月启动，首只为四川发行的为补充银行资本金专项债，2019年及2020年新增专项债均在1月开始发行，今年新增专项债启动时间较往年滞后。

专项债资金投向发生哪些变化？截至目前新增专项债510亿，投向棚改、补充银行资本金、乡村建设、产业园区、交通运输、社会事业六个方向(图2)。对比往年，主要变化有：

1)今年已发新增专项债投向以棚改为主，发行规模为206亿，占比40%，2020年同期新增专项债投向主要为交通运输及社会事业(图3)，该时期棚改类专项债受限。对比2019年同期，2019年专项债投向主要为棚改及土储(图4)，其中投向棚改的专项债规模为2348亿，占比35%。

2)从2020年全年来看，专项债主要投向仍是传统建设领域(图5)，其中，新基建、社会事业等领域主要受益于政策鼓励，棚改类及土储类专项债受限，我们预计今年专项债将会继续为基建提供支持，同时，棚改类及租赁住房建设土储类专项债将边际放宽，预计2021年全年棚改类及租赁住房建设土储类专项债占比较去年将有所回升。此外，政策鼓励各地申报文旅类专项债(表1)，包括国家重大区域发展战略有关项目、国家文化公园建设、重点景区基建、旅游公共服务保障设施建设等，预计此类专项债今年占比将会上升。

预计二季度新增专项债发行加快，将带动财政支出增速提升。2021年1-2月全国政府性基金预算支出10977亿元，累计同比增速-14.8%，前值为-10.4%。支出端同比下滑，或受1-2月专项债均为再融资类影响。参考2020年新增专项债发行节奏(图6)，新增专项债额度下达后的两个月将会发行完毕，如2020年4月下达1万亿元，2020年5-6月新增专项债发行规模为10791亿元。2021年3月财政部已提前下达 1.77 万亿，根据我们测算(表2)，4月即将迎来新增专项债发行小高峰，二、三季度将持续专项债快速发行节奏。

专项债资金使用与以往有何不同？为规避专项债项目进展缓慢，资金使用效率不高等问题，监管对专项债项目实施穿透式监测，涉及项目准备情况、项目建设情况、项目运营情况、项目专项收入情况四个方面，对专项债券管理实行“一竿子插到底”穿透式监控。在4月13日发布的《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》中再一次强调了稳步扩大直达资金范围，强化从资金源头到使用末端的全过程、全链条、全方位监管，资金监管“一竿子插到底”。监管趋严体现了对政府债务的关注度开始提升，我们预计今年将会加大隐性债务化解力度，防风险或将成为“十四五”期间重点。

风险提示：专项债发行不及预期，融资环境超预期变化