杨德龙：A股进入“机构投资者时代” 白马股估值将创新高

导语

“这是一个最好的时代，这是一个最坏的时代；这是一个智慧的年代，这是一个愚蠢的年代；这是一个光明的季节，这是一个黑暗的季节；这是希望之春，这是失望之冬。”狄更斯讲述的法国大革命前夕发生在伦敦和巴黎故事的语言，同样也可以用来描述落下帷幕的2020年。这一年，资本市场一次次见证了历史性的一幕幕：疫情肆虐、美国大选、美股熔断、油价暴跌、中美贸易摩擦升温、内地市场进一步对外开放……

只不过，市场还是那个千变万化的市场。

杨德龙认为，A股市场正逐渐走向成熟，随着国内金融市场的进一步开放，市场将正式进入机构投资者时代，价值投资将成为主流投资理念。

拥有着二三十年历史的A股市场正演绎着从无序到有序的变化，从最初的随机爆炒股票，到后来的炒业绩、炒题材、炒概念，再到提倡并推行价值投资理念，A股市场未来是否也终将成为机构投资者的主场？个人投资者该何去何从？

带着这些问题，《投资者网》专访了前海开源基金董事总经理、首席经济学家杨德龙。

杨德龙，2003年7月毕业于清华大学机械工程系，获工学学士学位；2006年7月毕业于北京大学光华管理学院金融系， 获经济学硕士学位；2010年起任清华大学经济管理学院金融硕士兼职导师。

他长期倡导坚持价值投资理念，拥有10年以上基金从业经历，2006年7月加入南方基金研究部，曾任汽车行业研究员、首席策略分析师、基金经理；2016年3月加盟前海开源基金，2009年起任中央电视台特约评论员，定期在中央电视台财经频道(CCTV-2)交易时间和市场分析室节目担任特约评论员。

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A股市场正式进入“机构投资者时代”

《投资者网》：您之前提出过全球投资市场要经历三个阶段，即：流动性枯竭阶段、分化阶段和全球资本市场巨震完成阶段。您认为现在处于分化阶段，预计何时进入最后一个阶段？

杨德龙：进入第三阶段可能至少需要半年左右，即使不考虑新冠病毒变异的影响，大规模接种疫苗也是需要时间的，目前报道宣称的疫苗有效性高达95%，但仍需要时间来慢慢控制疫情扩散。

目前来看，欧美国家的新增新冠患者人数仍较高，新冠病毒在英国的变异也增加了控制的难度，变异有可能会导致疫苗失效或者需要重新研发，这样会令疫情的控制更困难。

因此，个人认为，疫情如果在2021下半年得到有效控制、对经济方面的冲击减小，全球经济将会迎来全面复苏，全球市场就会进入巨震第三阶段。

《投资者网》：疫情得到控制后，哪些行业反弹较快？

杨德龙：美股从2020年4月便开启了一轮新牛市，至今已经连创历史新高。

实际上，美股过去十年的牛市已经在2020年3月的暴跌中结束，不过，由于美联储大量“放水”推动了资产的回流，美股估值已经站在历史新高的位置。因此，2021年投资美股的机会将会减少，同时，A股市场的机会将会增加，尤其是白马股的估值还会进一步创新高。

此外，疫情过后，预期A股市场反弹最快的是消费和服务业板块，因为消费行业受到疫情的影响较大，一旦疫情受控，消费行业肯定会最先受益。

另外，就美股的情况来看，目前累积涨幅较大的主要是科技股，消费股上涨的幅度并不多，因此，如果疫情能控制住，消费股肯定会有很大机会。

《投资者网》：您看好A股消费板块的投资逻辑是什么？

杨德龙：首先，消费行业在我国是比较有优势的。2020年我国GDP突破100万亿元，人均GDP突破一万美元。根据欧美国家的经验，当人均GDP突破一万美元之后就会出现消费大爆发，尤其是受益于消费升级的一些品牌消费品未来具有较大的投资机会。

2020年，管理层提出加快形成以内循环为主，国际国内双循环相互促进的新格局。内循环是指拉动消费，因为现在投资增速已经不高，主要靠消费来拉动内需。消费白马股是值得长期持有的股票，无论是白酒、医药还是食品饮料相关行业的白龙马股都值得长期持有。白酒、医药、食品饮料可以称为“消费三剑客”，这些股票在过去几年已经有了较好的表现。总体来说，在这些受益于消费总量扩张的领域中，行业龙头股具备比较大的投资价值。

另外，一些新的消费形式，例如：新零售、免税店、消费电子甚至包括具有消费属性的新能源汽车，都将从消费爆发以及消费升级中受益。因此，持有消费白马股就抓住了业绩增长最稳定的一类股票的机会。

从长期来看，这将给投资者带来长期的超额收益。从估值来看，消费股估值也已经不低，过去几年这些股票已经从之前被严重低估，回到目前一个合理的估值水平。尽管目前个别股票可能有一定的估值泡沫，但泡沫不大。

对于品牌消费品，投资者需关注自身品牌价值以及业绩长期增长能力，这也是消费白马股股价不断创新高的原因。投资者要跳出短期估值的视野，去看长期的投资价值，因为现在市场分化特征越来越明显，机构投资者的占比已经超过50%。

我预期，A股市场正式进入机构投资者时代，消费白马股将会受到越来越多资金的追捧。

《投资者网》：如何判断金融板块在2021年的走势？

杨德龙：金融板块中，银行股的业绩增长一般较慢，股价也很难有较大的涨幅；保险股相对来说弹性较大；券商股则紧贴行情风向，一般只要行情启动，券商股就会有表现，不过，投资券商股要做波段，也就是说，投资者要在券商股启动时再去配置。

《投资者网》：近几年新能源汽车行业发展火热，政府补贴力度也比较大，如何判断这类企业未来的市场前景？

杨德龙：新能源替代传统能源是大势所趋，渗透率也会逐步提升，现在已经得到了市场的验证。

新能源汽车在面市早期比较贵，需要政府补贴才可以推动销量，但随着充电桩配套建设逐步完善，市场对于新能源汽车的接受程度逐步提升，技术进步导致成本下降，即使政府的补贴减少，未来新能源汽车也会有较好的发展。

由此，一些有核心竞争力的新能源汽车企业会发展得更好，另外那些骗补或者本身缺乏技术能力的新能源汽车企业将会被淘汰，这与新能源汽车企业本身竞争力息息相关。

虽然我国传统汽车行业缺乏优势，国内汽车市场大部分被合资汽车公司占据，但是，在新能源汽车领域，国内企业将有望实现“弯道超车”，这主要基于以下两点优势：首先，中国拥有世界上最大的汽车消费市场，过去一年的汽车销售量达到2800万辆，远远超过原来世界第一大汽车销售市场——美国；其次，新能源作为一种新的发展方向，我国也具有先发优势，例如：中国很早就对新能源汽车推出补贴政策，大力推动新能源企业的发展。2020年，中央提出的新基建计划的七大领域中，第二大领域就是新能源汽车充电桩的建设，大力建设充电桩是发展新能源汽车的基础设施，这些都是推动我国新能源汽车市场发展的重要举措。

虽然目前特斯拉是新能源汽车行业龙头，其市值已突破6000亿美元，是原来世界第一大汽车公司——丰田汽车的三倍，但是，特斯拉一年的汽车销量只有40万辆，而丰田一年的销售量则高达1000万辆。那么，为什么特斯拉汽车销量不大，其市值却是丰田的三倍呢？

这是因为，市场对新能源汽车的估值并不是按照现有的业绩进行估值，而是在乎其10年后的销量、收入和业绩等。

目前，新能源汽车的渗透率仍较低，比如：在中国市场，汽车年总销量高达2800万辆，但其中新能源汽车销量仅占100多万辆，渗透率只有3%。根据工信部的规划，到2025年，新能源汽车销量占比将提高到20%；10年或15年以后，新能源汽车有可能完全替代传统燃油车，从3%的渗透率成长至100%，这其中存在30倍的发展空间。

因此，市场对于这些新能源汽车相关企业，也就是创新技术企业进行估值不能看当前的业绩，因为他们现在还处于初创期、发展的初期，远远没到一个成熟期，而是看十年以后的业绩预期。

《投资者网》：新能源汽车企业中，哪些公司的竞争优势比较明显？投资者如何甄别优质的新能源汽车企业？

杨德龙：在目前国内的整车企业中，也就是，传统汽车企业中，比亚迪、长城整车做得比较好；“造车新势力”也比较受市场关注，蔚来、理想、小鹏等比较有潜力，相应的市值也有所上涨了。

另外，在锂电池板块领域中，宁德时代比较有潜力，此外，锂电池产业链上的一些细分行业龙头以及电控系统领域的一些新能源汽车产业链的相关个股均可受益。

投资者在甄别新能源汽车企业时，可着重关注公司的行业地位、技术水平以及业绩表现等。一般而言，建议投资者配置行业龙头和市场占有率较高的企业股票，因为这些企业的技术含量更高。

《投资者网》：请问如何看待苹果公司进军新能源汽车行业领域？

杨德龙：苹果加入新能源汽车赛道，其优势在于其拥有广泛的用户群体、互联网思维、先进的技术储备和较强的研发能力；其劣势在于缺乏造车经验，对汽车行业不一定像其他汽车头部有那么深厚的了解。

因此，个人认为，对苹果公司在新能源汽车领域的发展前景，仍待观望。

《投资者网》：2020年上半年美国制裁华为之后，芯片领域引起市场广泛关注。您如何看待中国芯片行业未来发展的前景？

杨德龙：芯片研发生产目前是我国产业的一个短板，在特别是第三代半导体方面，我国的研发能力较为落后。美国的“卡脖子”导致芯片断供，对华为以及5G建设都产生了较大影响。

值得欣慰的是，第三代半导体的发展现已被纳入“十四五”规划之中，这表明，我国未来会大力发展第三代半导体。不过，能否研发成功、何时研发成功，仍存在较大的不确定性，相关公司的业绩表现因此存在较大的不确定性。

此外，从2020年上半年开始，芯片行业出现了一波较大幅度的下跌，业绩波动较大。投资者需要留意，可以关注芯片股，但不能过于重仓。

目前来看，科技股在业绩方面的表现仍未释放，加之国内这类企业的技术含量与美国同业相比差距较大，因此投资风险较大。

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基金高速扩容推动A股慢牛长牛行情

《投资者网》：如何看待A股市场的整体估值？

杨德龙：个人认为，目前A股市场整体估值并不算高，估值较高的只是个别股票以及累积涨幅较大的股票。

由于资本市场将迎来居民储蓄向资本市场转移的趋势，未来将有更多资金流入A股市场，因此，A股的估值还有上升空间。

《投资者网》：去年基金销售相当火爆，2021年伊始，多只明星基金大受追捧。投资者想要选出一支较好的基金，您会给出哪些建议？

杨德龙：在“房住不炒”的背景之下，大量的居民储蓄将向资本市场大转移，大部分居民将通过买基金来入市。

2020年居民储蓄“大搬家”已经发生，基金销量突破三万亿，创历史新高，是上一轮(2015年)基金销量历史高点的2倍，预期2021年仍是基金大发展的一年。

2020年1月3日，银保监会发布通知要求银行、保险公司等多渠道引导居民储蓄进入资本市场，做价值投资、长期投资。这也意味着，在未来十年，每年都会有大量的居民通过买基金的入市，这将给A股市场慢牛、长牛行情带来源源不断的增量资金。

如果每年流入量在2万亿左右，十年就是20万亿。这么多的资金入市无疑会推动A股市场走出慢牛长牛行情。值得注意的是，这也将进一步提升白马股的估值表现。

虽然，2020年不是大牛市，但是基金的业绩普遍较好，平均收益达到了30%-50%，个别基金的业绩甚至翻倍。其原因主要源自基金大多数坚持基本面研究，坚持价值投资。

基金做投资均是在基金股票池里面投资，每家基金公司股票池的数量从300只到700只不等，目前市场上所有基金覆盖的股票数量大概为1000只。也就是说，未来十年居民储蓄转移进来的这些资金将主要流入这1000只股票，而且这些都是市场上质地比较好、市值较大的排名靠前的1000只股票；相反，排名相对靠后的近3000只股票，可能较少会有机构资金进入。

对于大多数个人投资者而言，如果不会甄选个股，就可以通过买入优质基金来分享资本市场的成长。

如何选择好的基金？我认为，主要有以下几个维度：第一，选择过去三年业绩都比较好的基金，而不是只看一年的业绩；第二，坚持价值投资，选择有价值的投资标的的基金；第三，选择基金净值波动较小，回撤较小及业绩稳定的基金。

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坚持价值投资理念迎接2021投资大年

《投资者网》：中国金融市场将进一步开放，这将对国内的机构投资者或个人投资者带来什么样的影响？

杨德龙：金融对外开放会吸引更多的外资流入，外资的流入给A股市场带来的不仅是增量资金，更重要的是新的价值投资理念，它会对A股市场的投资理念产生比较大的影响。

A股市场逐步走向成熟，呈现出的“美股化”将是一个重要特征。

实际上，美股市场的分化较A股更严重——过去十年，美股的牛市，美国前十大的科技龙头股，其前十大市值的股票贡献了70%以上的涨幅，相反，许多其他股票甚至与牛市无关。

同样，价值投资会成为A股市场的未来主流，即优秀的公司将吸引更多资金流入，业绩、管治较差的公司则会不断的被边缘化甚至退市，这其实就是价值回归已经成为最主流投资理念的体现。

对于个人投资者而言，未来这方面的投资理念还会进一步强化，投资者要及时转变理念，坚持价值投资。

《投资者网》：A股市场目前处于什么阶段？如何看待A股市场的分化特征？

杨德龙：目前我国A股市场处于发展中阶段，刚开始走向成熟。

A股市场逐渐走向成熟的一个重要标志，就是呈现“美股化”特征。总体来看，当A股市场临近2020年尾声，这时候市场结构性特征已经非常明显——业绩优良的股票不断地受到资金追捧，业绩较差的股票则不断被边缘化，甚至被抛弃，由此形成前10%的股票一直在上涨，剩下90%的股票不涨反跌。

这就是说，当市场越来越成熟，头部效应就越明显，市场分化就越严重。

《投资者网》：最近，内地市场在股票发行制度方面进行了一系列改革，您认为注册制的实行会对市场产生什么样的影响？

杨德龙：注册制的实施将加快市场的优胜劣汰。

一方面会吸引更多新兴企业上市，另一方面通过加强退市制度让业绩差的上市公司及时退市。由此形成A股市场优胜劣汰的格局，这种情况未来会更明显。

目前退市新规已经出台了，也细化了一些规定，所以，将来退市的公司会更多。当然，新注册制实施也会进一步让资金集中于传统的优质股票，相反，业绩较差的企业会更难融资。

《投资者网》：您认为目前资本市场还需要在哪些不断完善？

杨德龙：我认为，在实行注册制后，退市制度仍需进一步完善。

沪深交易所近期出台的退市新规进一步细化了若干退市条款，对于符合退市条件的公司要及时退市，不设退市整理期。这将使资金更偏向于优质公司，远离退市风险大的差公司。

2020年3月1日，新证券法的正式实施带来两大亮点：一是全面推行注册制，让更多的新企业上市；二是严格执行退市制度，让业绩较差的公司及时退市，从而使A股市场实现优胜劣汰。

此外，在市场投资保护方面，需要尽早立法来推动诉讼制度，让投资者索赔更容易，威慑让那些欺诈投资者的造假上市公司有所收敛。

事实上，欧美国家普遍采取集体诉讼制度，一旦企业造假造成投资者亏损，投资者就可以组团来起诉，起诉成功之后，所有同等类型投资者均可获得同样的赔偿，这方面值得国内市场借鉴。

《投资者网》：价值投资理念越来越深入人心，这对国内市场会带来什么样的积极转变？

杨德龙：价值投资将真正促成A股市场发挥资源配置的作用，让更多资金流入业绩优良的好公司。

之前，较多资金会热衷于炒作一些题材股和垃圾股，造成了资源配置无效甚至浪费，投资市场并未发挥较好的作用。对上市公司来说，价值投资理念越强，好公司的市值就会越高，从而更好地实现融资发展；对资本市场来说，也会让个人投资不断走向成熟。

《投资者网》：能否向投资者分享一些您的个人投资经验？

杨德龙：我在公募基金担任经理，一直做投资研究，坚持价值投资，选择的投资行业和个股均属于符合经济转型方向，业绩能够持续增长的好行业、好公司。坚持价值投资理念才能抓住市场主流的投资机会。

过去一年，我提出的“白龙马”的概念深入人心，这些“白龙马”股在过去几年均大幅上涨。

我想通过《投资者网》平台和大家分享的心得经验是：一定要坚持价值投资理念，做好公司的股东，这样才能抓住A股市场发展黄金期的机会。

2021年对于价值投资者来说，依然是投资的大年，只要坚持价值投资理念，做好公司的股东，2021年依然有很多机会可以把握。