基金经理头部化加剧 “造星文化”暗藏风险

今年以来新基金发行呈现出前所未有的井喷态势，截至11月6日，偏股型新基金发行规模接近1.16万亿元，其中发行规模超过百亿元的达23只。从基金三季报来看，老基金中，规模超过百亿元的偏股型基金有45只。

新老偏股型基金共同发力，促使资金进一步向头部的明星基金经理倾斜。截至三季度，全市场“最有钱”的十位基金经理，在管总规模达到5843亿元，而偏股型基金总规模约为2.8万亿元。这意味着，占比不到1%的明星基金经理管理着全市场五分之一以上的偏股型基金资产。

贝莱德创始人拉里芬克曾说过，自公司创立起，就尽一切努力避免明星基金经理文化在公司生根发芽。但在如今的中国市场，上述数据叙述了这样的事实：谁能打造明星基金经理，谁就能在市场上快速赢得规模。

但这样的模式，无论对基金经理还是基金公司都是把双刃剑。于基金经理个人而言，在迅速获得市场资金支持的同时，也面临着难解的规模困境；对基金公司而言，在享受规模增长之快乐的同时，也面临着人才流失后的衰落风险。

资金加速向头部基金经理聚集

2020年成为偏股型基金爆发的大年，新基金年度发行规模首次突破2万亿元大关，达到2.5万亿元。历史上仅2015年和2019年，新基金发行规模超过万亿元，分别为1.3万亿元和1.4万亿元。

偏股型基金赚钱效应明显，新基金募集、营销火热，爆款基金频现，其规模随之飞速增长。截至11月6日，今年以来偏股型基金发行规模接近1.16万亿元，其中发行规模超百亿元的有23只。从基金季报来看，截至三季度，老基金中，规模超过百亿元的偏股型基金有45只。

新老基金共同发力，促使资金向头部绩优基金经理聚集。截至三季度，Choice数据显示，目前偏股型基金经理数量达1015位。其中，超过一半的基金经理管理规模在20亿元以下；掌管100亿元以上规模的基金经理有141位，占比仅为13.9%；管理规模超过300亿元的基金经理，全市场共有32名，占比仅为3%。

资金向头部基金经理聚集的速度超出预期，头部效应不断加剧。Choice数据显示，截至2020年三季度，排名前十的主动偏股型基金经理在管总规模达5843亿元，而偏股型基金总规模约为2.8万亿元。这意味着，前十名基金经理管理着全市场五分之一以上的偏股型基金资产。

伴随管理半径的扩大，头部基金经理对个股的定价权持续提升。这些头部基金经理的投资行为，一定程度上反映了公募基金的持股态度。

以不差钱的管理规模前十名主动偏股型基金经理为例，从三季度持仓来看，刘格菘、张坤、谢治宇等知名基金经理掌管的基金不约而同下调了医药股的持仓比重，回归到自己更为熟悉的赛道。与此同时，食品饮料、新能源等赛道被看好。

比如，刘格菘曾在二季度重点配置以医疗服务、半导体、计算机为主的成长行业，其中康泰生物几乎被买成他在管所有基金的重仓股。但到了三季度，刘格菘转向新能源产业链，重仓隆基股份、亿纬锂能和通威股份。

张坤在易方达中小盘三季报中表示，三季度“仓位基本保持稳定，并对结构进行了调整，降低了医药等行业的配置，增加了食品饮料等行业的配置”。

头部基金经理是这样炼成的

这些“最有钱”的明星基金经理，是如何打造出来的呢？

某业内人士提到，首先是有业绩保证。“基金公司内部最了解基金经理的投资能力，而营销资源是稀缺的，一定会向有业绩的基金经理倾斜。”其次，对该基金经理的投资特点和投资风格进行强化，打造更有辨识度的投资品牌，这样更容易得到销售渠道与投资者的认可，从而形成大爆款。当产品成为爆款后，又反过来加深投资者对品牌的认可度。

以管理规模前十名的主动偏股型基金经理为例，他们几乎都有自己的成名作。

再来看头部基金经理规模膨胀的原因，主要推动力仍为新发基金成功地大规模募集，但也有老基金份额及净值的变动影响因素。

比如三季度胡昕炜的汇添富中盘价值精选和王宗合的鹏华匠心精选，都以近300亿元的发行规模成立，一举将两位基金经理送至管理规模排行榜前五名。

进入四季度，又有不少基金经理新发了基金，促使其排名快速上升。比如嘉实基金归凯二季度管理规模仅为219.86亿元，三季度管理规模增至372.64亿元。10月26日，由归凯拟任基金经理的嘉实核心成长混合一日售罄，募集上限150亿元，目前归凯的管理规模已超过500亿元，排名跃至前十。

老基金的持续营销能力也是促使规模增长的动力。比如张坤管理的易方达中小盘，总份额从二季度的31.6亿份，增长至三季度的39.27亿份。此外，受益于基金的净值增长，张坤管理规模从二季度的191.52亿元，增至三季度的281.42亿元。胡昕炜管理的汇添富消费行业混合，三季度份额增长了4.36亿份，规模增长了48.82亿元。

某基金分析人士认为，相比老基金持续营销带来的规模增长，新发基金无疑是通往管理规模进阶之路的捷径，但这要求基金经理能快速适应规模的迅速扩张，有对应的管理路径和投资策略。此外，对基金经理来讲，管理规模越大，操作难度也越大，不如小规模基金容易出业绩。

这位人士分析道，具体原因有四：一是建仓期交易成本会被抬高，特别是对基金经理看好的中小市值公司来讲，大资金入市会显著推升股价。二是船大难掉头，一旦投资决策出错，卖出成本高，且卖出效率低。三是基金经理都有自己的投资路径和管理的局限性，从资金适应性来讲，原本管理规模仅在百亿元甚至几十亿元，一下管理几百亿元的资金，需要一个投资磨合期。四是从持股集中度来看，投资过于集中，风险较高；而持股分散，则容易成为类指数基金。

“造星模式”是把双刃剑

“打造头部经理，实现规模大增”的模式，无论对基金经理还是基金公司来讲，都是把双刃剑。

于基金经理个人而言，在迅速获得市场大额资金支持的同时，也面临着难解的规模困境；对基金公司而言，在享受规模增长之快乐的同时，也面临着人才流失后的衰落风险。

对基金经理来讲，除了需要应对大基金管理难题，也面临着投资者耐心不足的问题。三季报数据显示，除去尚在建仓期的基金，今年以来发行的百亿级偏股型基金，均遭遇不同程度的赎回，最高净赎回份额近百亿份。不少基金的份额遭腰斩，部分产品的净赎回比例超过60%。

上述业内人士表示，除了一些投资者急于落地为安，还因为有的投资者对基金短期业绩表现不甚满意，选择赎回。投资者追逐头部绩优基金经理，是出于对较高收益率的诉求。当投资环境和规模发生变化后，一旦基金经理未达到此前表现水平，这就和投资者的预期出现了偏差，从而出现赎回潮。资金快进快出，基金经理愈加难以按照计划建仓，从而带来投资的无序化。

银华基金李晓星在三季报中提到了对基金管理规模的思考。他表示，随着管理的产品越来越多，规模越来越大，需要把产品的风险特征跟持有人讲得更清楚。路演能力是一柄双刃剑，可以带来规模的增长，但也可能会伤害到一些投资者，使他们做出一些不符合自身风险偏好特征的不理性投资。在李晓星看来，应该让持有人买基金和基金经理买公司有一致原则。即当投资者知道基金的缺点后，依然愿意持有，这才是真正的风险控制。

中欧基金周应波也对基金管理规模进行了反思。他表示，在组合管理策略层面，除了回归投资本质、聚焦选股层面和持股集中度、寻找经过研究后重点看好的投资机会，对基金管理团队也进行了扩充，以应对规模扩大带来的问题。

对于基金公司来讲，培养头部基金经理，打造明星文化，能快速实现规模增长，但当明星基金离开后，也会面临规模大幅缩水的窘境。

比如2018年傅鹏博离职兴证全球基金后的首份季报显示，此前其管理的兴全社会责任基金份额较前一个季度减少了11.48%。丘栋荣离职汇丰晋信后的首份季报数据显示，此前其管理的汇丰晋信大盘基金份额较前一季度减少了40.18%。

上述业内人士表示，基金经理投资能力品牌化后，投资者在挑选基金产品时更加认人，基本保持“钱随人动”的状态。当基金经理离职或跳槽后，投资者也会选择继续追随这位基金经理，而非认定这家基金公司。一旦头部基金经理离去，特别对中小基金公司来讲，是一个沉重打击。

李晓星提到，对基金公司来讲，行业专家制是个好方法。虽然人力成本很高，但把资源投在团队投研能力的建设上，才是长期正确的事情。“基金经理团队里并不需要60分的通才型基金经理，而是希望找到在某些行业做到90分的基金经理，大家没有内耗地融合在一起，那就是90分的基金经理团队。”