天风宏观宋雪涛：A股巨量成交从哪里来？

A股已经连续33个交易日成交额破万亿，巨幅换手的背后，主要是几股力量在推动：公募基金调仓；北向资金成交额加大；融资融券交易量上升；量化私募的中高频交易活跃。其中量化私募对成交量的贡献受到了市场的广泛关注。我们发现量化私募的中高频交易确实显著提升了A股的成交额水平，目前量化私募的策略同质化情况比较严重，一定程度上增加了市场的脆弱性，但整体影响并没有那么大。 截止上周五(9月3日)，A股已经连续33个交易日成交额破万亿，巨量换手的背后，主要是几股力量在推动：

一是公募基金调仓：消费医药的持续弱势导致资金流出，成长和周期板块中景气度较高的赛道的估值和拥挤度处在高位，防御型配置资金开始青睐性价比较高的金融、基建和公用事业。

二是北向资金成交额上升：9月第1周，北向资金的成交额创下年内新高，周度累积成交额达到8342.16亿，占到全市场的交易额的11%。

三是融资融券交易量上升：融资融券交易额较5月的低点3000-4000亿回升至近期的6000-7000亿；9月第1周，融资融券交易额达到7135.73亿，占全市场成交额的9.2%。

四是量化私募的中高频交易活跃：量化私募目前的产品规模已经破万亿，8月量化私募新发行数量高，其中还有很多是明星爆款。根据私募排排网的不完全统计，超过七成的CTA私募规模不超过10亿，量化私募大多数还是以股票策略为主，存续产品交易和建仓对两市的成交额都有无法忽略的贡献。

一直以来大家对量化的固有印象就是机器人下单追涨杀跌，是波动率的放大器。其实这个理解并不全面。

根据我们的经验和研究发现：

第一，当下较为主流的股票量化策略主要是以日频价量策略(技术因子结合非线性的机器学习算法)和高频策略(主要信息来源是日内高频交易数据)为主。这两者都不是单纯的动量策略，其中甚至有时会用到反转的信号。

第二，从这些明星量化私募产品的业绩表现来看，策略的同质化还是比较严重的，经常出现同涨同跌的状态。这确实加大了市场的脆弱性，一旦策略出现回撤可能同时触发止损条件，在市场上形成一定的卖出压力。

中高频策略高度依赖市场流动性，在高换手的市场环境中能有较高的超额收益，而较高的超额收益又能吸引更多的资金申购该类型产品，新产品需要建仓和交易会提高市场的换手，因此交易量放大容易形成正反馈。

此外，日内策略会在任何交易时间交易，而日频策略常在临近收盘进行换仓(也有在开盘下单的)，从日内的成交额分布来看，2点半之后的成交额确实明显提升，由此也可以瞥见量化策略确实对成交额的上升有贡献。

目前多数中高频策略的年化换手率在50倍以上，远高于主动管理产品。我们简单假设量化私募策略的平均换手率为日均20%，忽略投资商品市场的少数CTA产品，量化投资策略对A股的日成交额贡献应该在2000亿(周成交额10000亿)以上，整体占比略高于北向资金和融资融券。

综上，近期成交量大幅上升是由多方面因素共同推动的，主要背景是当前市场流动性宽松但分歧加大。备受关注的量化投资策略只是巨量成交背后的一个推手，同质化较为严重的情况确实加大了市场的脆弱性，但整体并没有起到决定性作用。