光大证券：阶段性回调告一段落 高景气有望延续 龙头成长性更高

报告摘要

事件：

3月11日，中信石油化工和中信基础化工板块在经过春节后数个交易日调整后大幅反弹。

我们的观点：

受市场影响化工板块迎来阶段回调，石化化工板块依然具备较高配置价值

美债收益率快速上行，A股迎来估值回调

2月以来，10年期美债利率大幅上行，先后升破1.1%和1.5%，超过了美国疫情集中爆发前水平。10年期美债利率的快速上行，主要与海外经济加快修复、通胀预期升温等因素有关。作为全球资产定价的锚，截至2021年3月11日，10年期美债利率涨至1.53%，高估值资产持续调整，A股市场估值迎来较大幅度的调整。

市场调整已基本到位，石化化工板块估值性价比仍旧较高

自春节后第一个交易日(2月18日)以来，石油化工板块和基础化工板块经历了大幅回调，石油化工板块下跌18.2%，基础化工板块下跌11.4%。我们认为市场近期调整已基本到位，从板块估值角度看，经历了春节以来的市场调整，不论是PE估值还是PB估值，当前石油石化、基础化工估值分位均处于历史中等水平，相较于食品饮料、医药等高估值板块，石油石化、基础化工板块估值性价比更高。

全球经济持续复苏，PPI保持上行，化工行业享受超额收益

从高频经济数据来看，目前全球各主要经济体经济也处在稳步复苏的趋势中。从OECD领先指标来看，当前中国、美国、日本、欧盟等主要经济体OECD综合领先指标均处于上行区间，这显示出当前全球各主要经济体均处于经济复苏的趋势。PPI方面，2021年1月，国内PPI同比增长0.3%(前值-0.4%)，这是自2020年2月PPI同比增速转负以来，国内PPI同比增速首次重回正值，国内PPI上行阶段各一级行业超额收益情况，复盘结果表明，在PPI上行周期，石油石化等上游资源板块有较大概率获得超额收益。当前国内PPI上行趋势已经确立，未来一段时间，石油化工等周期上游板块仍有较高的配置价值。

原油与化工行情相关性减弱，精细化工板块景气有望延续

细分化工行业指数与油价走势相反

3月4日OPEC+意外延长减产协议，除了哈萨克斯坦和俄罗斯，其他成员国将延长减产计划，沙特将自愿减产至4月并在5月逐步取消100万桶/日的减产规模，俄罗斯将在4月增产原油13万桶/日以弥补当地燃料市场的短缺。此举出乎市场预期，油价应声而起，截至2021年3月10日，布伦特原油期货价格已达到68.2美元/桶。与油价走势相反，细分化工行业景气度持续下滑，中证细分化工指数已从2021年2月19日的5539点跌至3月10日的4529点，跌幅超过18%。

油价和化工行情主导因素异化，相关性正逐步减弱

除供需和成本外，影响原油和化工指数的因素繁多。原油方面，影响油价的因素错综复杂，包括政治、经济、库存、气候、技术等，国际政治博弈是主导因素。化工方面，国内政策走向是其重要影响因素。目前来看，主导因素异质性加强致油价对化工行情的影响逐渐下降，两者的相关性呈减弱趋势。

化工板块有望维持高景气，建议继续关注行业龙头

化工估值正逐步回调，有望维持高景气

截至2021年3月10日，各大细分化工行业龙头相比春节后均有不同程度的下跌，最小跌幅为恩捷股份的-12.72%，最大跌幅为荣盛石化的-35.68%，化工板块进入理性回调。春节前后多数化工品快速冲高，但季节性需求不及预期，加之原料上涨对企业生产经营影响较大，下游产业链难以消化高昂价格，市场估值逐步回调。不过，随着疫苗在全球范围内的推广，欧美发达国家与其他发展中国家的需求将陆续释放，加之行业库存处于低位，化工板块有望继续维持高景气。

化工龙头基本面良好，行业集中度有望提升

2020-2022年，化工龙头企业EPS一致预测均呈上升态势，基本面状况良好。在供给侧改革与环保压力的背景下，化工龙头横向扩产和纵向扩产能力更强，大量中小产能因环保、成本等问题被逐步淘汰，预计通过行业整合和中小企业整合后，行业集中度将进一步提升，行业龙头成长性更强。

风险提示：油价大幅波动；全球经济复苏不及预期。