开源证券赵伟：利润数据不乏亮点 消费制造加快改善

报告要点

9月工企利润增速回落，中上游制造业降幅较大，下游制造业增速显著提高

工业企业利润增速回落，受PPI回落、成本上升、计提减值等因素扰动。9月，工企利润同比增长10.1%、增幅回落9个百分点；1-9月累计，利润同比下降2.4%、降幅收窄2个百分点。增速回落主要受到三方面因素影响，包括工业品价格变动挤压盈利空间，费用上升和部分行业计提资产减值损失，个别行业增速拖累等。

行业大类来看，采矿业、上游原材料制造业、中游设备制造业的利润增速均回落较大；消费品制造业利润增速显著提高。9月，采矿业、电热气水的生产供应业，利润增速分别下降19.4和10.9个百分点，对工业利润形成拖累；制造业利润增速回落7.1个百分点、至14.6%。中、上游制造业，利润增速分别下降15.8和12.8个百分点，而下游制造业利润增速则大幅提高10个百分点至18.5%、改善显著。

原材料价格、经营费用等拖累中上游利润；消费品制造业利润增速明显改善

中上游制造业中，电子、汽车制造业，以及煤炭相关行业，受原材料价格上涨、经营费用上升等影响，利润降幅较大。9月工业利润的拖累项，主要为电子、汽车，以及煤炭产业链上的行业。电子和汽车行业受到原材料成本上升、销售和研发等费用增加，以及电子行业同期基数较高等因素的影响；煤炭下游产业主要受到煤价上涨对利润空间的挤压。此外，化工行业也受原油价格的扰动，利润收窄。

伴随居民消费改善，消费品制造业利润普遍回升，其中后地产、纺服、文教等相关消费品，利润提振最为明显。9月，各居民消费品制造业的利润，均出现回升。其中家具、木制品等后地产行业，皮革、服装等线下消费行业，以及造纸、文教用品、印刷品等文教相关行业，利润改善最为明显，反映了相应的需求改善逻辑。

工业企业营收增速延续上行；在需求回升的带动下，库存周转情况持续修复

经济持续修复背景下，工企营收延续上行；中游制造业维持高增、需求仍较为旺盛，下游制造业边际改善较大，需求改善明显。9月，工企营收增长6.9%，较上月提高1.7个百分点，为2019年2季度以来的新高。其中，中游制造业增长12.7%，延续2季度以来的2位数高增速；下游增长4.2%、提高3.8个百分点，边际改善明显。1-9月累计，工企营收同比下降1.5%，降幅收窄1.2个百分点。

工业库存连续第2个月抬升，在需求回升的带动下，库存周转情况继续修复。9月，工业产成品库存同比增长8.2%、提高0.3个百分点，为连续第2个月补库。产成品周转天数同比增加1.9天、较8月收窄0.4天，库销比同比提高0.4个百分点、较8月收窄0.7个百分点。在需求持续修复的背景下，工企库存周转加快。

重申开源宏观观点：经济行为延续改善，对工企利润影响的三条逻辑链值得关注：(1)外需加快好转对外贸链相关行业的拉动，以机械设备、通信电子、纺织服装等为典型代表；(2)疫情影响逐渐消退下，居民线下消费行为加快改善，比如饮料、服装等；(3)基建、地产高点或已出现，未来韧性仍在、弹性相对有限。

风险提示：宏观经济或监管政策出现超预期变化。