逆周期因子淡出 人民币趋向大开大合双向震荡

重启两年多以后，逆周期因子再次“淡出”了人民币对美元汇率中间价形成机制。

10月27日晚间，外汇交易中心发布公告称，近期部分人民币对美元中间价报价行基于自身对经济基本面和市场情况的判断，陆续主动将人民币对美元中间价报价模型中的‘逆周期因子’淡出使用。

10月28日人民币对美元中间价调贬206个基点，报6.7195.28日，在岸人民币对美元16:30收盘报6.7138，较上一交易日上涨19点。

中银证券全球首席经济学家管涛对第一财经记者表示，最近一段时间可以看到，境内确实出现了一些人民币升值情况下的顺周期羊群效应的迹象，这是要避免的。所以，有关部门最近释放了一系列政策信号，来引导市场预期。

谨防单边升值预期

今年5月底以来，美元持续走弱，中国国内经济在新冠肺炎疫情后迎来复苏，人民币对美元汇率开始了持续升值，6月初至10月中旬，短短3个多月升值幅度接近6%，10月23日一度升至6.67。

10月12日，央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调为0，降低企业远期售汇成本，对冲人民币升值预期。

10月21日，外汇局宣布近期将QDII(合格境外机构投资者)计划新增约100亿美元。这一扩大境内金融市场开放的举措，也是为了引入更多资金流入，维护国际收支平衡。

此次宣布逆周期因子淡出同样是为了引导汇率预期，防止出现单边升值的预期。

对比上一次逆周期因子暂停使用，此次外汇市场自律机制秘书处在措辞方面略有不同。2018年1月9日晚，秘书处表示，在人民币对美元汇率中间价报价模型中，计算“逆周期因子”的“逆周期系数”由各人民币对美元汇率中间价报价行自行设定。而此次则是，人民币对美元中间价报价模型中的“逆周期因子”将陆续淡出使用。

这是否意味着，这一回逆周期因子将永远从人民币对美元中间价报价机制中剔除？对此，管涛认为，不必过分解读字面的意义。外汇市场自律机制秘书处27日晚上的声明，描述的是已经发生的事情，即近期部分中间价报价行陆续主动将人民币对美元中间价报价模型中的“逆周期因子”淡出使用。该声明并不涉及未来逆周期因子是否使用。

勿赌单边走势

回顾过往逆周期因子出现和退出的时机，它往往在人民币对美元汇率贬值时出现，在升值时淡出。央行在此时出手，是否意味眼下人民币对美元汇率的水平已经到了它的“心理价位”？未来的人民币汇率走势如何？

“人民币汇改一直强调机制比水平更重要。因此，我个人理解，央行调控的不会是具体的点位，而是可能更加关心汇率水平变化的过程中，是否出现了一些过度或异常的波动。比如，在升值过程中是否出现了单边预期，有可能会造成外汇市场的供求失衡，进而影响外汇市场平稳运行，扭曲汇率价格信号。”管涛对第一财经记者称。

2020年10月23日国家外汇管理局召开的新闻发布会上，外汇局副局长、新闻发言人王春英在发布表示，近期人民币升值，主要是受到经济基本面的支撑。总体来看，人民币升值的幅度还是相对温和的。

她称，未来人民币汇率有望在合理均衡水平上继续保持双向波动和基本稳定。既充分认可国内经济基本面对人民币汇率的支撑，同时也高度关注各种外部不稳定、不确定性因素可能使人民币保持有涨有跌、双向波动。

管涛对第一财经记者表示，回顾2015年8月11日汇改以来这些年人民币汇率的走势，大开大合已经成为一种“新常态”。从2017年年初到2018年3月底，历时15个月累计上涨了10%。而从2018年4月份到10月份，短短7个月又跌去10%，一度下跌至7附近。

外汇局有关数据显示，人民币的波动率在过去长期都低于2%，现在是5%。今年以来，境内期权市场1年期隐含波动率平均水平在5%，最高价和最低价之间的波幅是7.5%。

管涛认为，下一阶段，中国经济基本面好就会支持人民币汇率走强，这是基本逻辑。而这些利好因素逐渐兑现后，如果没有新的利好支持，甚至出现新的利空，汇率回调的压力就有可能重新占上风，但我们很难去预测这种拐点什么时候出现。未来，人民币汇率是在均衡水平基础上，跌多了会涨、涨多了会跌，有涨有跌、大开大合的双向震荡走势。对于企业和个人来说，不要去赌汇率的单边走势，要树立风险中性的意识。

“运用避险工具主动管理汇率风险，不是让你去赚钱或者让你少亏钱，而是借此用合适的工具和成本，把汇率波动给生产经营活动造成的不确定性变成确定性，然后按照已经锁定的成本和收益来安排企业的主业经营。今年以来人民币汇率先抑后扬、大起大落的震荡走势，对企业是一次生动的汇率风险教育。”管涛对第一财经记者说。