长江策略：如何在国企改革线索下挑选组合？

报告摘要

三年行动方案公布在即，本轮国改步入关键阶段

从顶层设计到具体操作，本轮国企改革政策框架已基本就位。自2013年十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》开始，本轮国企改革大幕正式拉开。从2013年到2018年，主要针对国有企业改革的框架进行探索和设计，包括改革试点方案和顶层设计方案，经过三轮试点后，形成了较为完善的改革框架体系。自2018年以来，国企改革政策的出台明显更具有实操性，其中2018年“对事”、2019年“对人”，重点围绕股权转让、资产重组、混改以及股权激励等方面的政策让渡，国企改革实质进入“深水区”。

三年行动启动之年，国企改革步入关键阶段。6月30日，中央深改委会议审议通过了《国企改革三年行动方案(2020-2022年)》，后续将对具体方案内容进行公布。此次深改委会议明确了今后3年是国企改革关键阶段，强调了改革的主要内容是抓重点、补短板、强弱项。这与以往政策不同处，突出了该方案的重要性。三年行动方案的审议通过，意味着国企改革进入关键阶段，预计国企混改、重组整合、股权激励、国资监管体制改革等方面将进入快速推进、实质进展的新阶段。

“人力”改革接连推进，关注地方国企激励

2019年以来，国改政策主要集中在“人力资本”方面，先后针对负责人和管理层进行改革。在过去的2019年里，国企激励体制发生了很大变化。从2019年1月发布的《中央企业工资总额管理办法》开始，国企激励机制改革步步推进。政策思路大致采用“负责人”(严格利润考核)+“管理层”(优化激励机制，从内激活力)的组合方式。今年5月底发布的《中央企业控股上市公司实施股权激励工作指引》(即《指引》)，对上市公司股权激励实践规范逐一明确阐释。至此，国企股权激励体制基本完善，对管理层的激励机制有着显著提升。

股权激励升温下，建议关注地方国改标的。年初至今，有13家国企在《指引》出台前发布股权激励预案。《指引》出台后，预案数已增加至22家(截至9月10日)，新增的9家中有7家为地方国企。重点关注地方国企的理由：1)整体地方国企数量众多，可激发的活力相对央企更多。2)地方国企进行股权激励的迫切性和必要性更高。3)市场对地方国企的关注度更低。基于以上逻辑，我们结合激励程度及行权条件等方面，对今年国企股权激励标的进行了组合筛选。

风险提示：

1、三年行动方案发布推迟；

2、国企改革推进不及预期。