中信证券5月物价数据点评：PPI或已位于年内高点

近期大宗商品价格持续上涨，用电需求增加也推升了能源成本，5月工业品价格环比涨幅再度扩大，同比更是创下2008年10月份以来新高。基于对本轮通胀成因的分析，我们预计当前PPI同比或已位于年内高点，后续PPI环比持续快速攀升的空间相对较小。另外，核心CPI持续温和上行，表明居民消费需求复苏的趋势延续。当前PPI和CPI的剪刀差创有记录以来新高，后续有望收敛，在这一过程中，消费制造业和高技术制造业的盈利状况有望得到支撑。

2021年5月，全国居民消费价格(CPI)同比上涨1.3%，环比下降0.2%；全国工业生产者出厂价格(PPI)同比上涨9.0%，环比上涨1.6%；工业生产者购进价格(PPIRM)同比上涨12.5%，环比上涨1.9%。

▍5月工业品价格环比涨幅再度扩大，同比创下2008年10月份以来新高。

在我国国内需求稳定修复的背景下，5月份国际原油、铁矿石、有色金属等大宗商品价格持续上涨，反映到PPI的行业指标中，石油和天然气开采业价格环比上涨1.7%，涨幅扩大了1.3个百分点，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨4.4%，涨幅扩大了2.3个百分点。

总体而言，5月PPI环比上涨1.6%，一改此前环比数值收敛的趋势，而是在前值的基础上扩大了0.7个百分点。除了因为环比上涨推升的新涨价因素外(5月影响约6.0个百分点，较前值扩大了1.7个百分点)，翘尾因素也推升了5月的PPI同比读数(去年价格变动的翘尾影响约为3.0个百分点，较前值扩大了0.5个百分点)，在这两方面因素的共同推动下，5月PPI同比达9.0%，创下2008年10月份以来新高。

▍盛夏将至，用电需求攀升或将推升能源价格。

从边际上看，5月PPI超预期走高的一个重要原因是盛夏将至，火电厂“迎峰度夏，增加储备”，导致动力煤需求旺盛，拉动了煤炭开采和洗选业价格环比上涨10.6%，涨幅扩大了7.8个百分点；铁矿石、焦炭等原材料价格上涨，也使得黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨6.4%，涨幅扩大了0.8个百分点。5月中下旬，随着气温升高，电力需求日渐增加，南方部分省份已经出现用电紧张的现象，盛夏时节，如果全国范围内的电力需求普遍增加，那么动力煤价格短期内恐难回落，会成为支撑PPI位于高位的原因之一。

▍当前PPI或已位于年内高点。

在前月的报告中，我们重点分析此前推升工业品价格快速上升的原因，主要有四方面，其一是全球供需缺口尚未有效缩小，其二是国内需求端稳步复苏，其三是短期内行业供给端的扰动，其四是市场单边做多情绪高涨。目前来看，随着政策层面的持续关注和统筹部署，后面两点原因对工业品价格的推升作用在逐渐消散，在国内需求持续向好的背景下，全球供需缺口何时缩小成为影响工业品价格趋势的关键。

无论是通胀数据还是就业数据，近期美国经济已经体现了持续改善的趋势，美联储亦有收紧流动性的打算(4月份议息会议首度提及未来将讨论缩减购债计划，并且近期隔夜逆回购操作放量)，如果随着全球经济向好，供需缺口有效减小，并且叠加流动性的边际收紧，那么本轮全球工业品价格的上涨趋势或已临近尾声。

具体到国内指标，如果6月份PPI环比上涨0.4%，则6月份PPI同比将与5月持平，然而从近期的大宗商品价格来看，除了原油价格仍在上涨外，LME铜和螺纹钢的现货价格已经开始回落，因此PPI环比持续快速攀升的可能性相对较小，5月PPI或已位于年内高点，目前来看三季度PPI同比增速或将在6%以上的区间运行，预计后续将逐步回落至正常水平。

▍猪肉对CPI拖累加大，核心CPI表明居民消费需求温和复苏的趋势延续。

由于生猪供给不断恢复，5月份猪肉价格继续下降，CPI中的猪肉项价格同比下降23.8%，较前值扩大了2.4个百分点，对CPI的拖累加大。但是5月CPI中的非食品项价格环比上涨1.6%，较前值扩大了0.3个百分点，拉动CPI上涨约1.28个百分点，尤其是受油价影响较大的交通通信价格，以及受原材料价格上涨影响较大的电冰箱、电视机、台式计算机和住房装潢材料等工业消费品价格。5月核心CPI同比上涨0.9%，涨幅较前值扩大了0.2个百分点，反映了居民消费需求温和复苏的趋势延续。

▍PPI与CPI剪刀差创有记录以来新高，后续有望收敛。

5月PPI与CPI的差值为7.7个百分点，创1996年有工业品价格记录以来新高，根据我们的判断，后续PPI向上空间有限，CPI将维持温和复苏的态势，因此预计这一差值将逐渐收敛。同时，由于PPI与CPI的差值，与工业企业的盈利走势较为一致，在两者收敛的过程中，工业企业利润仍有望保持正增长，但增速或将向正常水平回归。此前，PPI快速上行的过程中，上游采矿业和原材料制造业的盈利增长较快；后续，随着PPI与CPI的收敛，消费制造业和高技术制造业的盈利状况有望得到支撑。