机构重仓龙头股巨震 公募重新审视投资性价比

进入2021年以来，机构资金集中持仓的核心资产在二级市场波动加大，贵州茅台、立讯精密、隆基股份、迈瑞医疗、宁德时代等公募重仓股都出现高位调整。公募等机构资金、百亿体量的权益类基金集中持仓的消费、医药、科技、高端制造等板块，由于市场长期空间较大、短期估值偏高，在受到资金追捧的同时，也被部分市场人士解读为“抱团股”开始瓦解，市场的分歧在不断加大。

流动性宽松追求确定性收益

机构“拥抱”核心资产

多位行业人士表示，公募等机构资金“抱团”持股，与疫情导致的宽松流动性环境中资金追逐确定性收益有关，也与细分领域龙头公司的竞争优势、资本市场的机构化趋势密不可分。

招商安达基金经理王奇玮表示，全球经济增长放缓，近两年的重大创新相对较少，各个细分领域龙头公司的竞争优势愈发得到强化和稳固；另一方面，全球利率处于下行周期，A股的某些细分领域龙头股的估值优势被进一步放大。特别是去年疫情暴发，各国的核心资产都享有相对的溢价。因此，具备全球比较优势的细分领域龙头更受到青睐。

博时基金宏观策略部认为，机构抱团集中持股的背后，是宽松的流动性对龙头确定性溢价的追求，有其合理性。各行业龙头竞争优势和盈利韧性越发明显，核心资产被机构集中持有是必然的。而且，过去两年基金赚钱效应大幅提升，爆款基金的大量发行也强化了市场对公募重仓股的抱团趋势。

“资金不断涌向具有竞争优势的优质企业，这背后既是机构化的结果，也是资源配置不断优化的体现。”泓德基金量化投资部负责人苏昌景认为，现在市场看到的机构集中投资是结果而非原因，真正的原因首先是上市公司盈利和基本面的分化，投资者重仓龙头股是基于企业长期投资价值而非博弈，是市场化的选择。

银华远兴一年持有期拟任基金经理贾鹏表示，机构更加青睐质地优秀的龙头企业，近几年，随着A股投资者机构化的发展，资金向龙头股抱团的现象越来越明显，这是必然的趋势。

中国银河证券基金研究中心的统计显示，截至2020年三季度末，公募基金持有A股市值合计3.87万亿，占两市流通总市值的6.75%。而在2010-2016年间，公募持有A股流通市值在1.5万亿元左右，公募基金持有A股流通市值占比在2017年底一度降低到了3.87%。

“参考海外成熟市场是发展情况，投资者机构化也是伴有资金向龙头集中的特点，随着A股机构化加速，向龙头股集中的交易特征正在显现。”上海证券基金评价研究中心基金分析师谢忆也表示，从市场角度看，在经济转型持续推进、产业结构优化升级的背景下，行业龙头的“护城河”优势愈发明显，机构青睐核心资产，产生了向某几大细分领域的龙头股集中的数据结果。

谢忆还从基金经理行为角度分析，在同一市场中的基金经理拥有相似的信息来源与内容，多采取相似的分析框架及研究过程，也很容易得出一致的结论做出相似的操作；同时，因为与业绩水平挂钩的考核制度等多重因素影响，从众特征或许也是一种维护利益及声誉的安全措施。

重新审视“抱团股”投资价值

从历史上看，无论是2006-2007年的煤炭有色，2014-2015年的互联网金融，还是这次的消费和新能源，抱团行业都是特定时代行业繁荣的一个缩影。

当前，消费、新能源、医药、科技行业不少龙头股估值处在历史高位，并开启宽幅震荡走势，越来越多的投资者在根据行业景气度、业绩确定性等影响因素，重新审视这类“抱团股”的投资价值。

南方基金权益投资部执行董事、基金经理李振兴强调，不能仅仅因为部分公司拥有美好前景或经营趋势，而忽视了对买入估值的要求，这相当于放弃了安全边际。从全球股票历史数据看，估值提升仅占长期收益来源很小的一部分比重，主要还是上市公司的成长。因此，在投资中，要用更多的精力自下而上挑选好的投资机会。

创金合信ESG责任投资基金经理王鑫表示，估值变化主要由宏观货币政策、行业景气度、公司核心竞争力等三大方面决定。从近几年机构投资的深度研究可以看到，核心资产的竞争力出现证伪的概率较低。当前市场对货币政策的变化预期最强，行业景气度的跟踪是最核心的变量：在货币政策不急转弯的预期下，针对高估值的核心资产，行业景气度超预期的公司估值水平有望得到维持；行业景气度较低的公司，其估值水平有可能伴随货币政策的调整进入逐步消化的阶段。

苏昌景认为，目前集中投资的标的，未来可能会出现三种情况：一是基本面具备高景气度和确定性的公司，本身的成长性能够消化估值，获得一定的回报；二是景气度出现变化或单纯靠风险偏好驱动的公司，在流动性没有那么宽裕时，可能面临估值溢价的下降；三是少数新增的高景气确定性领域，还有业绩和估值双升的机会。

德邦基金专户业务部执行总经理孙博巍认为，只要确定是核心资产，公司的基本面和盈利能力都是最优秀的一批企业，从长期看都具有持有价值，关键是要甄别出伪核心资产。目前市场流动性较为充裕，投资者愿意为业绩确定性高的核心资产付出一定溢价，短期股价更多取决于一些市场因素。

博时基金宏观策略部表示，好资产也需要有好价格。A股高估值长久期资产面临估值消化的压力，未来抱团股势必会出现分化。

“相比这些核心资产已经具备的禀赋，我更关注其是否具备进一步改善的可能性。”王奇玮表示，这是一个投资再发现的过程，如果这些变化能够在这些核心资产中发生，他会进一步加大相应领域的投资比例。

多位投资人士表示，在当前时点，投资者需要保持理性，降低对核心资产的收益预期。

苏昌景表示，最近几年，优质公司享受了估值溢价和流动性溢价。以公募基金为代表的专业投资者取得了非常好的超额回报。今年需要适当降低收益预期，这是不容回避的事实。

王鑫认为，核心资产作为一类风格因子，长期投资价值毋庸置疑。仅是在当前时点，机构投资者会相对理性地降低部分公司的预期收益率。