牛市并未结束 下半年A股有望再创新高！海通中期策略会来了

经历了上半年的震荡，A股下半年怎么走？

在疫情不确定性以及全球通胀担心的情况下，我国宏观经济将会有何表现？6月23日，海通证券在北京举办2021年中期投资策略报告会，主题为“穿越通胀迷雾”。

海通策略认为，今年春节后的下跌只是牛市中的回撤，历史牛市中指数高点略提前于盈利高点，本轮ROE高点或在今年四季度至明年一季度，今年指数再创新高概率偏大。短期看，目前A股估值略偏贵，但中长期视角看，A股未来将类似1980年代之后的美股，估值中枢有望上移。

下半年指数有望创今年新高

海通证券首席经济学家兼首席策略分析师荀玉根在会场上发表了《盛夏的果实——2020年中期资本市场展望》主题演讲。

荀玉根表示，今年以来通胀上行幅度超出之前市场一致预期，投资者担忧投资时钟进入滞胀期，大类资产的表现也反映了这种担忧。展望21年下半年，通胀压力将逐渐缓解，剔除基数影响，真实的投资时钟处在过热期，企业盈利依旧在扩张。市场在盛夏迎来较好窗口期，迎接盛夏的果实。

经历了上半年的震荡，今年下半年A股走势如何？荀玉根认为，今年春节后的下跌只是牛市中的回撤。其一，从历史对比的角度看，历史上每一轮牛市中大回撤都有3-4次，春节之后的调整定性为本轮牛市的第三次大调整，诱因是美债利率上升和通胀预期快速上升；其二，从资金面的角度看，春节后股市微观资金仍在净流入，显示牛市并未结束，春节后至6月16日，整体基金的存量规模依旧在上升，且外资净流入2100亿元，日均流入量高达21亿元，创历史新高。

荀玉根进一步指出，历史牛市中指数高点略提前于盈利高点，本轮ROE高点或在今年四季度至明年一季度，今年指数再创新高概率偏大。假设牛市顶点市场情绪为100度，当前市场大概在60-65度，估值矛盾不算大。展望未来，A股估值中枢正在抬升中。虽然短期看，目前A股估值略偏贵，但中长期视角看，A股未来将类似1980年代之后的美股，估值中枢有望上移，这源于三个层面：

一是ROE上行。1980年代后美国产业结构升级加速，最终企业盈利保持高增长。当前我国经济步入产业结构转型期， 5G、新能源技术等领域已经取得一定优势，以智能制造为代表的高附加值制造业正快速崛起。

二是利率下行。1980年代后美国GDP增速放缓带动利率下行，2008年以来我国名义GDP增速中枢已处在下移趋势中，预计利率中枢也会下移。

三是居民资产配置转向权益。融资端上，我国产业结构正经历从工业主导转向信息+服务业主导的转变，整个社会的融资结构将从以银行信贷为主导转变为以股权融资为主导；投资端上，我国人口年龄中位数提升，住房需求迈向饱和。

展望下半年，荀玉根认为，守正出奇方能致胜，以“茅指数”为代表的第一梯队超大市值公司仍然值得配置。荀玉根建议关注三大领域：信息技术的应用，新能源技术的应用，传统制造技术改进与升级。

国内经济、政策将延续上半年趋势

海通证券首席宏观分析师梁中华发表了宏观经济中期观点。梁中华表示，展望2021年下半年，对市场边际上扰动比较大的因素是美元汇率和利率的走势变化。尤其是美元在全球国际货币体系中处于主导地位，其利率和汇率的变动会对资产价格产生较大影响。例如今年前五个月的市场可以分为两个阶段：第一个阶段是年初至3月底，美国新冠疫苗接种速度快，对美国复苏和收紧的预期增强，美元升值，美债名义和实际利率上行，黄金和类黄金资产承受压力；第二个阶段是4-5月，美国新冠疫苗接种速度放缓，对美国复苏预期弱化，美联储频繁释放“鸽派”信号，美元贬值，美债名义和实际利率回落，黄金和类黄金资产反弹。往前看，美国经济复苏仍会延续，货币政策态度已经在小心的转弯，预计市场交易逻辑再度反转，美元走强，美债利率上行，黄金和类黄金资产承压。所以下半年关注美国经济和政策预期变化，至关重要。

下半年国内经济和政策预计仍会延续上半年的趋势。政策上全面贯彻“新发展理念”。当前我国经济总量正常，但结构性分化很大，主要是终端消费还偏弱。所以政策重点回到2018、2019年时期，也就是“不刺激、调结构、化风险”，重点不是稳增长，而是要调结构、均衡经济。对应到货币政策上，接下来预计仍将保持“宽货币、紧信用”的主基调，另外，抓住稳增长压力较小的窗口期，化解房地产、地方债务、中小银行的风险。

国内经济趋势而言，梁中华认为本轮经济增长最快的时候已经过去，而高点并不是低基数带来的今年一季度。总量上来看，社融的高点在去年2季度，经济的高点在去年4季度；结构上来看，投资的高点在去年4季度，工业生产的高点在今年前两月(如果没有就地过年，高点也是去年4季度)，消费则会延续弱复苏的态势。

就大类资产配置而言，下半年国内经济增速或继续回落，政策强调调结构、化风险，权益市场更多关注结构性机会，关键还是要挖掘有业绩增长、能够支撑估值的领域，继续关注国际油价上行的机会。不过，后续还需要关注美元利率、美元指数变化的影响。当然如果风险释放，可以关注核心资产的长期布局机会。从大类资产来看，经济下、宽货币、紧信用的环境中，相对利好利率债。接下来如果出现资金回笼、供给增加、通胀短期偏高等因素导致利率上行，可以择机逐步配置。

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