5月税期因素考验韧性 年中流动性“面不改色”

5月下旬以来，一轮轮税款清缴，叠加超过4000亿元的政府债券缴款，正考验着资金面韧性。在业内人士看来，过去数月，市场资金面所展现出的韧性，恰恰是货币政策保持稳定性、“不急转弯”的有力证明。

面对近期大宗商品涨价，分析人士指出，货币调控对供给因素导致的涨价效果有限，加之当前经济恢复不均衡，基础不稳固，货币政策不会贸然收紧，稳仍是主基调。不过，为避免刺激通胀预期，资金面也不应过度宽松。进入年中时点，资金面料适度收敛。

资金面无明显紧张

与前几个月不同，5月常规纳税完成，市场资金面表现反复，并未像往常那般明显转松。27日，银行间市场上，存款类机构以利率债为质押的回购利率多数上涨。其中，隔夜利率涨势比较突出，银存间债券质押式回购利率隔夜品种(DR001)全天加权平均利率报2.12%，较前值上行12BP。

由于月初放假5天，5月申报纳税期限顺延至5月21日。根据以往经验，月度税期对流动性的影响在25日左右就会消除。

“26日，DR001的确出现了17BP的下行，但27日重新反弹，与年度企业所得税汇算清缴有关。”有交易人士告诉中国证券报记者，相关法律规定，企业应当自年度终了之日起5个月内，向税务机关报送年度企业所得税纳税申报表，并汇算清缴。因此，5月不仅是传统税收大月，而且税款清缴的影响会一直持续到月底。

前述交易人士称，月度税款清缴连着年度企业所得税清缴，但资金面并无明显紧张。事实上，除了税期因素之外，本周政府债券缴款规模超过4000亿元，也在持续吸收流动性。多重扰动之下，资金面仍表现出相当的韧性。

不贸然收紧

市场一度对经济稳定恢复背景下货币调控走向存有疑问。然而，年初以来一再好于预期的资金面表现，成为货币政策“不急转弯”有力证明。近段时间，面对局部物价上涨，资金面仍“面不改色”，耐人寻味。

近期政府部门高度关注部分大宗商品持续涨价，但又多次强调继续保持货币政策稳定性，不急转弯。其中，通胀成因可能是关键。

华泰证券固收首席研究员张继强说，过往案例表明，货币政策对供给因素导致的通胀不敏感。

东吴证券首席经济学家任泽平近期发表观点称，这一轮大宗商品价格大涨，供给是主要原因，治理这种输入性通胀，货币政策是无效的，所以不会大幅收紧。如果大幅收紧反而会误伤实体经济。

中金公司固收研究团队调查发现，投资者对于资金面继续保持稳定的信心在增强。如今已有更多投资者认为，资金面稳定状态会延续到二季度末甚至是三季度末。

亦不轻言宽松

值得注意的是，还有观点认为，在广义流动性收紧的情况下，货币调控不仅没必要收紧，还可能通过一定程度的放松进行对冲。研究人士提示，尽管货币调控不会贸然收紧，但认定通胀走高不会对货币调控造成掣肘的观点可能过于乐观。当前，货币调控不会轻言收紧，也不宜轻言宽松，稳还是主基调。

人民银行法载明，货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。币值稳定对内体现为物价稳定，对外体现为汇率稳定。这意味着，保持物价稳定始终是货币政策的主要目标之一。

“避免刺激通胀预期要求资金面不能过度宽松。”谈及货币政策应对，张继强猜测，央行可能主要通过宏观审慎加强房地产金融管控，同时避免资金面过度宽松强化通胀预期。后续涨价扩散情况、通胀预期指数与核心CPI变化可能是央行重点观测对象和政策调整依据。

“下半年狭义流动性继续处于中性水平，回购利率中枢预计略有上行。”张继强说。