宏观｜PPI同比涨幅进一步扩大 需关注价格从上游到下游的传导：2021年4月物价数据点评

由于全球供需缺口尚未明显缩小、国内需求稳步复苏、短期内行业供给偏差以及市场做多情绪较高等多重因素共同推动，本月工业品价格同比涨幅进一步扩大，但环比涨幅已呈放缓态势，因此维持PPI年内高点在二季度末出现的判断。本月PPI快速上行，建议关注价格自上而下的可能传导趋势，居民消费品价格中食品项和非食品项的分化进一步扩大，核心CPI提示居民消费需求节奏加快。

2021年4月，全国居民消费价格(CPI)同比上涨0.9%，环比下降0.3%；全国工业生产者出厂价格(PPI)同比上涨6.8%，环比上涨0.9%；工业生产者购进价格(PPIRM)同比上涨9.0%，环比上涨1.3%。

▍本月工业品价格同比涨幅进一步扩大，但环比涨幅有所放缓。

本月PPI同比上涨6.8%，CPI同比上涨0.9%，与我们在5月6日外发的报告《2021年4月经济金融数据前瞻—经济动能持稳，关注工业品价格上涨》中的预测(预计PPI同比上涨6.9%，CPI同比上涨0.9%)基本一致，推升当前工业品价格快速上行的原因较为复杂，我们总结认为主要有以下四点原因：

其一，海外疫情反复，全球供需缺口尚未有效缩小。2020年下半年以来，疫情防控较好的国家陆续进入了经济复苏阶段，拉动了对原油、铜、铁矿石等大宗商品的需求，然而由于全球经济供给、需求两端修复节奏的不均衡，导致全球供需缺口一直未能有效缩小；同时，近期叠加了部分资源品国家疫情反复，多边和双边贸易摩擦以及国际运力尚未恢复至正常水平等问题，使得大宗商品价格持续走高。展望后续，预计随着全球范围内的疫苗普及，疫情将得到有效控制，供需循环将逐渐修复，从而全球供需缺口将逐渐缩小。

其二，国内经济持续向好，需求端稳步复苏。考察国内需求端，一方面，房地产投资保持了较高的增速，一季度同比增长25.6%，其中建筑工程同比增长34.3%，对铜和钢的需求较大；另一方面，全球制造业普遍进入上行周期，部分行业的产能利用率达到了历史高位，自2020年下半年以来，企业中长期贷款也持续上升，相关企业的投资意愿较强，也拉动了对大宗商品的需求。展望后续，由于4月份的PMI数据中制造业和建筑业企业的生产经营预期指数分别为58.3%和64.8%，均处于较高景气区间，表明相关企业明朗乐观的预期，因此预计国内需求仍将持续复苏。

其三，努力实现“碳达峰、碳中和”中长期目标的政策预期下，短期内的行业供给在“质”和“量”方面都存在偏差。今年以来，各部门、各行业围绕着努力实现“碳达峰、碳中和”展开了普遍的讨论；近期，4月28日，生态环境部表示将聚焦影响群众环境权益和环境质量的突出问题、污染防治攻坚战的重点领域和环境问题多发频发的重点行业开展专项执法活动；5月10日，国家发展改革委办公厅、工业和信息化部办公厅联合发布了《关于做好2021年钢铁去产能“回头看”检查工作的通知》；短期内，行业供给端在“质”和“量”方面都和市场需求存在一定偏差，预计短期内国内供给端的“提质增效”仍将持续。

其四，大宗商品价格持续上涨，进一步加强了市场做多情绪。近期大宗商品价格持续攀升，增强了短期内市场做多情绪，也从基本面以外的因素推升了相关商品的价格，例如5月10日，铁矿石、焦煤、螺纹钢以及玻璃期货的主力合约触及涨停，多项商品价格创历史新高。随后，郑商所、大商所以及上期所分别调整了相关交易合约的保证金比例、涨跌停板幅度以及交易手续费，预计在交易所的政策指引下，商品价格将陆续向基本面因素回归。

综合来看，我们维持此前的观点，即随着疫苗的普及，全球的供需缺口将收窄，国内供给端的短期扰动因素也将有所缓解，工业品价格难以维持持续快速攀升，预计国内的PPI高点将在5月或6月出现。

▍从结构上观察，本月PPI呈现出三大特点。

一是延续了输入型通胀，PPIRM同比增长9.0%，与PPI的差值进一步扩大；二是主要集中在上游行业，石油和天然气开采、黑色金属冶炼和压延加工业、化学原料和化学制品业、煤炭开采和洗选业等行业的价格上涨较快；三是翘尾因素和新涨价因素的强弱程度有所变化，4月份6.8%的同比涨幅中，受去年价格变动影响的翘尾因素为2.5个百分点，较前月扩大了1.5个百分点，而新涨价因素影响约为4.3个百分点，较前值扩大了0.9个百分点，如果后续PPI环比涨幅持续放缓，那么在基数效应下，预计下半年PPI将从当前高位明显回落。

▍本月PPI快速上行，建议关注价格自上而下的可能传导趋势。

本月PPI和CPI各有结构上的特点，但尤为值得注意的是，受原材料价格上涨影响，通胀形势可能有自上而下传导的趋势，例如，PPI中的生活资料同比上涨0.3%，较前值扩大了0.2个百分点；又如，CPI调查项目中的电冰箱、洗衣机、电视机、笔记本电脑和自行车等工业消费品的价格普遍环比上涨，涨幅在0.6%-1.0%之间。从微观调研来看，生产过程中使用了较多钢和铜等原材料的下游企业，由于可以进一步挤压的利润空间相对有限，因此陆续开始上调产品的出厂价格，上调幅度普遍在8%~12%之间。后续来看，在国内需求稳步复苏的背景下，当前的涨价趋势或有可能传导至居民消费价格方面。

▍翘尾因素负向影响减弱促使CPI同比涨幅扩大，核心CPI提示居民消费需求节奏加快。

4月份CPI的0.9%同比涨幅中，翘尾因素影响约为0.1个百分点(前月为-0.6个百分点)，负向影响明显减弱是本月CPI同比涨幅扩大的重要原因之一。

从结构上观察，食品项和非食品项的差值进一步扩大。本月CPI同比数据中，食品价格下降0.7个百分点(约影响CPI下降0.14个百分点)，非食品价格上涨1.3个百分点(约影响CPI上涨0.1.05个百分点)，食品项和非食品项的差值由前月的1.4个百分点扩大至2.0个百分点。一方面是由于猪肉价格的持续下行，本月猪肉价格下降21.4%，较前值进一步扩大了3.0个百分点，并且带动了鸡肉和鸭肉价格的下降，明显拖累了食品项；另一方面居民部门的服务消费需求稳步复苏，飞机票、汽油、柴油等价格分别上涨20%以上，文化娱乐服务和教育服务等项目的价格也有所上涨。与非食品项的走势基本一致，本月核心CPI同比上涨0.7%，涨幅较前月扩大了0.4个百分点，表明居民消费需求节奏有所加快。