华安基金饶晓鹏：高估值为市场调整主因 冷门领域挖掘长期机会

嘉宾介绍：饶晓鹏，毕业于北京大学，现任华安基金基金经理，12年证券从业经验，超6年公募基金管理经验，所有产品管理至今全部取得正收益，所有产品均跑赢同业业绩基准，管理超1年的产品，任职年化历史回报均超20%(截止2020.6.30)，投资风格均衡，在消费、科技、先进制造等多个赛道积累了丰富的投资经验。

对于长期投资者，如何看待牛年市场调整？好公司和好股票是一回事吗？熊市、牛市还是震荡市，都存在投资机遇点？对此，华安基金基金经理饶晓鹏跟大家分享精彩观点。

饶晓鹏表示，相比于美债收益率上行，他更倾向于认为最近市场下跌的一个主要的原因是市场自身的一些问题。外因只是一个触发因素，内因我觉得还是市场自身部分的热门板块可能估值偏高了。

饶晓鹏认为，好的投资，既要选好的公司，同时也需要有合理的估值。好公司估值过高，持有期间可能非常折磨。长期来看，市场机会永远在，无论是震荡市、熊市、牛市，每个市场提供给我们的机遇点不一样的，也需要辩证地去看待这个问题。

以下为采访实录：

1、估值高为前期调整核心原因

主持人：作为一位从业非常多年的资深投资老将，你是如何去看待市场的波动？从更长期的三五年的投资角度来说，这次波动对长期投资者有什么好的建议吗？

饶晓鹏：我想关于牛年市场调整，可能每位基金经理的理解都是不一样。我看到大家说的比较多的是美债收益率上行这个问题可能是最近市场下跌的一个主要的原因，而我更倾向于认为这个市场调整是市场自身的一些问题。都说内因是事物发展的最主要的核心原因，外因只是一个触发因素，内因我觉得还是市场自身部分的热门板块可能估值偏高了，美债收益率只是一个触发的一个因素。这点也比较容易理解，就是当去年疫情来的时候，有一些标的或者一些行业本身基本面是受损的，但是由于相对比较宽松的流动性股指涨了很多，涨了大几十甚至翻倍，甚至翻好倍的情况，这本身就是收益的提前实现，或者是说有些板块是有一定的泡沫。

长期来看，永远没有最后一个牛市之说，机会永远在，永远有，我们还是客观地去评价一些市场的机会，更加以长期的视野去看待一些机会和风险。目前市场环境下，也并不是所有的板块都很贵，也有一些板块其实估值还是一个比较合理甚至偏低的状态，这里面既有一些大家关注的领域，也有一些大家可能平时关注不多的领域，这些一些冷门的领域，其实还是可以挖掘到长期的机会的。

主持人：在您的历史上的从业经历来看属于波动比较大，比较难受的这一类吗？

饶晓鹏：我从2007年入行到现在，经历过挺多次的熊市的，2007年入行，2008年就遇到了大熊市。从2011年算是一个熊市，2015年、2016年、2018年，但实际上这次市场的调整相比过去的调整时间和幅度上也没有那么剧烈，调整的原因可能跟过去不尽相同。其实大家如果注意的话，市场看指数可能是下跌的，但是如果去看很多细分行业和个股，2月份到现在还有不少行业和个股是上涨的。因为每个板块和个股的投资逻辑也不尽相同，所处的估值水平也不尽相同。所以我更倾向于认为这是一次结构性的状态，并不是说所有股票都跌了很多。

比如说在2015、2016年的时候，可能那个时候通过仓位的控制比较有效的，2018年的时候结构和仓位都可以有效，这一次我觉得结构调整和仓位调整也是有效的，所以可以防范的方式还是很多的。

主持人：国内和国外的宏观环境，对于我们今年股市有何影响？

饶晓鹏：国内实际上从去年二季度以来，整个疫情防控就非常的有力，随着防疫取得明显效果，经济也在逐步恢复。最近披露的部分一季报看，不少上市公司基本面还是不错的。流动性实际上从去年二季度开始，国内的货币政策也已经开始逐步逐步地回归常态，我想这也是一个渐进的过程，在中央会议也提了不急转弯。

对海外的环境来看，海外整个防疫的节奏稍微比国内慢一些，但是现在也随着疫苗的注射，经济也在恢复，包括前段时间美联储的一些表态，包括美债收益率也在上行。未来海外的流动性环境也会逐步逐步恢复到常态。如果不恢复常态，宽松的货币政策不是免费的午餐，如果不进行有效的管控的话，一些负面效果会显露出来。

回到我们市场，整体来说未来市场还是一个基本面逐步恢复，风险偏好逐步回归的一个过程。这里面主要去选一些能够符合长期风险收益目标的标的和投资机会。对一些估值明显过高的品种，需要稍微保持谨慎的态度。如果是合理的股指水平，由于我们现在市场量比较大，有很多个股的逻辑其实关联度并不是很高，这里面还是有不少机会值得去挖掘的。

2、好公司与好股票并不一样

主持人：大家在过去两年的基金牛市当中和核心资产的股价大幅飙升当中或多或少都出现了一种永动机的思维，觉得好公司就等于好股票，买了好公司就一定能够长期上涨，对此您怎么看？好公司和好股票之前有没有什么区别？

饶晓鹏：我想一个好的投资，一方面是要选一个质地比较好的公司。第二个，一个好的投资还需要一个合理的价值，因为过高的估值会透支未来收益，未来潜在收益就会相对降低。

我想讲一个我2007年入行的时候一些感受，我在2007入行的，当时也是一个牛市。十几年前，那个时期市场很多研究，现在看来其实是正确的。当时认为黄金十年，很多股票现在依然表现的不错，但是2007年的时候有些股票估值较高，需要之后三年、五年甚至八年十年才能再创新高，中间的波动也是非常大的。尽管事后去看，无论是看报表，看他们的业绩，看他们的分红，就是黄金十年，表现的非常优秀，研究都是对的，也都是好公司，但是在这个过程可能非常的折磨。所以我想好的投资，我们既要选好的公司，有价值的公司，同时也需要有合理的估值。

主持人：是不是说顺周期和核心资产这两个之间就是对立的？顺周期有没有可能是今年最大的风口？为什么这些顺周期的行业板块或者个股，它在之前和我们的核心资产相比，估值比较低的呢？有没有可能是一些商业模式或者是基本面上的问题？

饶晓鹏：其实我觉得顺周期或者是核心资产的归类只是一个泛泛的归类，其实顺周期里面也有很多是核心资产，核心资产里面也有不少是顺周期。这种归类可能更多是处于对经济的敏感度做一个划分，从这个角度来说，在疫情期间一些顺周期的标的，一方面基本面受影响，由于当时疫情也持续了一段时间，大家可能认为疫情的恢复有一定的不确定性，所以当时很多顺周期的行业受到了估值和业绩的双杀。反过来对经济基本面没有这么敏感的行业，他们在疫情期间可能没怎么受损，甚至有些还是受益的，那个时候他们的报表相对其他行业更加突出一些，所以在去年看到不少这样的行业，估值和业绩双双提升的。

我想站在目前这个时间点，评判一些投资机会还是本着在合理的价格去买优质的公司这么一个原则。所以我并没有刻意去分顺周期或者是说核心资产，只是说在选股过程中应该更加留意不要去犯一些原则性的错误，比如说不要去用一个极其不合理的价格去买一个一般的公司，既使是优秀的公司，我们也不应该去用一个泡沫化的价格去买。

3、熊市和牛市都有不同的机遇点

主持人：哪一类型的市场环境更适合您的表现？有些选手是价值型选手，有些选手可能是小市值，有些选手可能是成长股，您的能力圈特色和超额收益的来源是哪些？

饶晓鹏：首先我们选择投资机会或者选择标的的要求我想都是类似的或者是一样的，比如说我们始终会坚持在合理的价格去买有价值的优质的公司这么一个投资原则。长线看我想不要去犯原则性的错误，对投资者负责，我想这个是非常重要的。如果没有特别好的机会，也不要去勉强，为了拼盘面或者怎么样，我想没必要，因为机会总是在的，投资也是一个长跑，我觉得不论是震荡市、牛市还是熊市。这也是我自己过去很多年通过犯的一些错误去总结的一些经验，还是应该保持一个理性的心态。因为A股不是一个强有效的市场，还是属于一个发展的状态，很多制度，还有很多投资者结构还需要进一步的发展和成熟，这里面往往会出现一些跟风的效应。在这个过程中，比如说大家喜欢这个东西的时候，可能完全忽视它的价值，对价格的追求，不喜欢的时候又完全无视它本身的价值，我想在任何时候应该保持一个理性的心态去评判这样的机会。不管是在牛市、熊市还是震荡市，通过理性的心态去减少或者避免市场对自己的干扰，这是第一个。

第二个保持一个中性的心态，并不是说牛市的时候应该去以一种很激进的心态去看待一些问题，也不是说熊市的时候就完全对任何机会都不看，我想保持中性理性的心态去公正客观地评价投资的机会，坚持用合理的价格去买有价值的好的公司，我想这个是不变的。

具体到比如说是震荡市、熊市、牛市，我想每个市场提供给我们的机遇点不一样的，也需要辩证地去看待这个问题。比如在熊市的时候可能能够为我们提供非常好的，非常便宜的价格买好资产的机会，比如说在18年底的时候，比如说在16年的时候，15年底16年的时候。比如说在牛市的时候，市场又给我们一个很好的机会去充分地去卖出充分定价的东西。

那么在震荡市的时候，可能这个过程会比较反复，但不管怎么样我想首先自己的投资理念和投资方法和投资心态要摆正，其次再去合理有效地去利用市场提供给我们各种各样的环境来实现自己的收益。我想对基金经理是这样，但是对基金持有人来说，大家应该更加耐心一点，毕竟基金是一种主动管理基金是一个长期投资的工具，尽量不要去追逐短期的净值波动，应该把心态放宽一点，眼光放长一点，这样反而能够获取长期的确定性的收益。

主持人：近期包括一些行业主题基金是大行其道的，在各种各样基金销售的平台上，大家也或多或少的看到了这一类的基金被很多基民所追捧，有一些基民就喜欢，他比较偏好集中配置这些行业，对此您怎么看？

饶晓鹏：集中投资，也不能说绝对不好，或者是一定好或者不好，这个很难单一维度去评价。比如我们看到像巴菲特他其实很长时间他的持仓集中度也比较高，他也取得了非常好的收益。他所持有的资产了解是非常深入，和关于公司的价值他是非常清晰的基础上的，如果我们的投资者对资产有非常清晰的认识，我想遇到好的投资机会集中持股我觉得也是可行的，应该可以去看看这个效果行不行。

在很多时候如果我们集中持股只是为了博市场的弹性，而忽视企业或者标的本身的价值，我想这个就得不偿失了。首先我觉得因为投资是个长期的事业，它是一个长跑。长跑的时候我们并不是说任何时候都要跑得最快，任何时候都要按照50米冲刺这样去来，而是说我们以一种科学的节奏或者是合理的方式不断地去实现财富的增值，对投资也是这么一个过程。如果我们找到合适的机会，持仓集中度可以高一点。但是如果没有特别有把握，或者自身认识有限，可以适度的分散投资，因为毕竟我们希望通过投资优秀的企业获取长期的α，而不是通过短期赌大小的方式来博取一夜暴富，我想大部分的基金工具可能都无法实现短期暴富这么一个目标。

在这里面我觉得A股市场还在走向成熟的过程中，之里面有很多市场的行为，从长期看可能不一定是可行的，比如说一些跟风的行为，比如说一些追逐热点的行为不一定是可行的。如果这个时候投资者恰好集中买入了一些本身价格严重高于价值的一些标的，可能从长线看是会受到损伤的，我自己是这么理解问题，从长期来看，如果看得越长，机会的确定性会越长，风险被释放的可能性也是越大。