3月资产配置策略：美债易上难下 权益波动加大 开辟新战场

1、宏观环境与政策状态

当前的经济增长和通胀状态处于复苏赶顶阶段，类似2013 年上半年与2017 年上半年；经济环比增速和通胀水平(PPI)预计在二季度先后见顶回落。中期的流动性环境仍然是紧平衡，信用周期预计平稳收缩至3 月斜率转陡。建议仓位上继续标配权益，低配(交易盘)或标配(配置盘)利率债、标配或低配信用债(中高等级信用债)，标配转债。标配工业品、标配或高配农产品，标配或高配做多人民币汇率的交易策略。建议仓位：权益(55%)>债券(21%)>商品(19%)>现金(5%)。

2、资产配置观点及建议

量化观点：在最新一期数据中，反应经济周期的TFMAI 指数同比保持上升、环比数据小幅下降，反应金融条件的TFEMCI 有小幅上升，货币因子延续上期趋势，继续保持放松。整体来看，经济数据向好，金融条件略有上升，建议当前可适当增配债券。权益方面，市场当前信用为主导逻辑，信用因子和货币因子继续放宽，建议加配股票。

权益市场观点：随着全球流动性拐点的预期会逐步临近，对于大市值公司而言(500亿以上)，后续波动性大概率会放大，其超额收益的空间也会不断被压缩。而对于100 亿以下的小市值公司，资金和当前信用周期持续回落均不利于这些小市值公司估值的全面提升。因此，风格配置上面，是需要做一些平衡的，将目标下沉到【100-500 亿】市值公司是比较合理的。配置方面，建议关注：1)上而下的角度：

优先考虑具备行业β属性的优质赛道中的中等市值公司(生产线设备、军工上游、新能源(车)；顺全球生产周期的原材料和零部件(有色、化工、机械等))；2)自下而上的角度：选择有α属性的公司，这一类公司则需要年报、一季报业绩数据的连续验证。

债券市场观点：从央行操作和CPI 同比关系的历史经验来看，2015 年之前CPI 是央行重点关注的通胀指标。然而，2015 年后，除CPI 以外，央行越来越多地关注PPI 以及GDP 平减指数的变化。但从刘雨露副行长近期的发言看，央行再度强调关注CPI(核心CPI)的变化。因此在定义通胀上行区间时，将同时考虑CPI 与PPI。

在CPI 上行一年内，纯债表现不佳，甚至还有负收益，转债情况好于纯债。在PPI上行周期，大宗商品表现最好。债券市场有较为显著的资本亏损，转债亏损幅度更大。建议未来几个月信用债、利率债配比保持平稳，占比约50%、20%左右，其他资产占比约为30%，信用债中建议关注中高等级优质信用债或核心优质资产。

有色金属观点：全球经济正在逐步恢复，有色金属需求有望逐步恢复。21 年预计国内有望迎来房地产落成高峰，而3-4 月由于北方复工是有色金属的传统旺季，基本金属需求有望持续增长。铜/电解铝/锌等基本金属价格上涨有望在3-4 月持续。

原油观点：资本市场正在驱动能源行业“绿色化”。受低油价预期和基础设施过剩预期的影响，资本市场给予钻井活动的支持持续削弱。华尔街快速转向，追捧“绿色”的方向，规避化石能源的方向。能源公司自己也在做相关转变。此外，独立炼厂公司也开启转型。2020 年以来一个明显的趋势是，美国的独立炼厂公司在大量关停自己的传统炼油厂，而新增投资方向则把目光放在生物燃料上。

农产品观点：预计国内玉米价格仍将保持高位运行、国际大豆价格高位震荡、棉价预测区间上调至70-85 美分、上调国际糖价区间13.5-16.5 美分/磅、21-22 年猪价均将维持较高水平。在国内外农产品供应均偏紧的情况下，多品类农产品价格上涨，通胀预期加强，农业板块景气度提升。

风险提示：经济修复进度不及预期，流动性超预期收紧，疫苗普及不及预期，海外不确定性因素等。