广发策略戴康：2021年A股出口链投资机会在哪里？

报告摘要

● 21年预计外需对中国出口链大概率仍是正向推动。

不计入通胀的情况下进行假设计算，若中国明年出口份额占比能够实现正常状态下的较好水位，则全球出口增速约在10%即可实现对中国经济的正向推动。

● 出口产品结构将如何演变？

路径一：出口份额趋势性抬升的中国优势，疫后份额或得以留存，并受益于需求回升，如电气电池类、空调类、通信电子类。路径二：20年供需均大幅扩张，21年存在双向回落压力，如其他纺织制成品、计算机设备。路径三：需求扩张VS份额回吐。经测算，21年需求扩张大概率超过份额回吐的产品主要有(1)服装类，(2)电子类，如液晶装置和光学仪器，(3)电线电缆光缆。

● 海外供需缺口变化如何影响中国出口链份额？

20年中国出口超预期源自两个因素，(1)全球出口链响应不足，中国填补空白份额扩张。中国出口份额大幅扩张的产品主要填补了欧美等国的出口份额收缩。欧美是海外疫苗上半年产量主要预订国，预计1H疫苗大规模注射，供应链也将逐步恢复。(2)进口国内部供需缺口走阔，进口需求被动上行，拉动中国出口扩张。20年中国出口主要拉动国中，英国、欧盟、马来、泰国的21年需求修复弹性或大于供给修复弹性，美、法的内部供需缺口或保持当前稳态，中国对该类国家的出口有望继续维持增长。

● 21年额外拉动力一：海外主动补库与资本开支扩张。

复盘过去三轮美国主动补库周期，发现如下规律：期初库存水位越低的产品，补库弹性越强，对中国相关产品的出口拉动也越强，反之亦然。寻找当前美国①PPI分项上行，②收入改善，③库存低位的交集，该类产品有望率先开启主动补库，中国相关产品出口有望受益。主要集中于地产后周期可选消费品，如家电、家具相关产品、汽车零部件等。此外，海外本轮补库周期，汽车将为主要拉动项，轮胎，以及稀有金属的出口亦有望上行。

● 21年额外拉动力二：地产后周期拉动。

家居、家电、装修建材等中国优势的地产后周期产品，在海外地产上行周期，出口增速更具弹性。出口拉动具备时序特征，按照水电建材(滞后约1-4个月)—>基本家装配件(橱柜、空调等，滞后约3-4个月)—>软装(家具、床垫等，滞后约5-8个月)的节奏递进。本轮美国地产上行周期已于5月逐步开启，对中国优势的地产后周期品出口支撑有望在21年进一步体现。

● 其他可能变化的条件。

(1)若中美贸易关系进一步缓和，且下调关税税率，预计纺服、化工、机械、建材家具等率先受益。(2)RCEP落地实施，区域贸易联系更为紧密。(3)若海外大规模基建计划达成，新能源类产业需求或形成进一步提振。

风险提示：疫情反复，经济不及预期，流动性收紧，中美关系不确定。以上分析均建立于2021年疫苗逐步铺开、疫情得到控制的假设。