中信建投2021年宏观经济投资策略展望：越过山丘

股市驱动力来自经济复苏，降低收益预期，聚焦一季度机会。我们预期2021年市场整体收益水平将显著低于2019年和2020年。经济复苏后货币政策正常化带来的流动性边际收紧将主导市场。除此之外，信用风险暴露、人民币升值影响出口等因素都会对经济和市场产生影响。

债市收益率前高后低，逐步接近最佳配置区。受基数效应影响，预计经济增速呈现前高后低。结合供给和货币政策调整节奏分析，预计国债收益率将呈现前高后低的态势。

商品或分化，工业品受益经济复苏，黄金依赖利率和通胀相对走势。

人民币汇率双向波动概率更大。2020年下半年人民币兑美元汇率一骑绝尘，各方面因素均形成有力配合。

2021年中国经济增速、流动性、利润将先后越过高点，山路坎坷之后，迎来增长、通胀、政策和资产价格低波动率时代。

中国经济前高后低：四季度GDP增速中枢为5.8%，2020年GDP增速中枢为2.1%。基准预期下，2021年GDP增速中枢为9.5%，节奏上由20.1%回落至5.6%，年底回到潜在增长率附近。结构上看，消费、制造业投资成为经济增长的主要驱动力，房地产投资增速回落有限，基建投资增速低位，出口前猛后弱。

通货膨胀有惊无险：预计明年1月CPI将转为负值，而后走高到6月起再开始回落、震荡，年CPI同比低于1%，全年呈M形走势。PPI长期与原油价格走势相关性极大，全球经济复苏带动油价上行，PPI同比改善，至明年二季度转正，5-6月高点或超过3%，此后回落，年PPI同比约1.5%。

政策重心转防风险：年初至三季度末宏观杠杆率上升24.7pct至270.1%，预计经济企稳后，政策重心倾向风险防控，去杠杆稳杠杆重要性提升。在跨周期调节、把好货币总闸门的基调下，社融增速和M2增速即将陆续见顶回落。鉴于微观企业活力是否恢复需要观察以及微观、中观风险将持续释放，货币政策预计将慢踩刹车、相机抉择，财政政策也将边际收紧。

投资回暖利润向好：受需求驱动制造业投资整体回暖。制造业投资对中短期需求反应有限，更多关注中长期需求；因此，制造业投资重点行业聚焦在大消费、战略新兴产业、高端制造业。企业利润筑底回升，结合长期需求，我们重点关注消费和设备制造业。明年需求回升、且基数较低的行业包含家具、电气机械及器材制造业(包含家电)、汽车等行业。

2021年产业主线：1。 短期因素影响下，周期品价格回暖， 2季度是PPI高点，上半年可以关注周期品。2。 消费行业从短期及长期的宏观背景来看景气度都相对较高，尤其是可选消费行业，如汽车、消费者服务等行业今年受疫情冲击较大，基数较低。3。 长期因素来看，设备制造业等战略新兴产业景气度较高。

改革开放阔步前行：面对新冠疫情的冲击，我国重要领域的改革不仅没有止步，还继续纵深推进。未来我国将在以要素市场化为主的经济体制改革，以及更大范围、更宽领域、更深层次的高水平对外开放上加大力度、加快进度、拓展深度，使各项改革朝着推动形成新发展格局聚焦发力。

全球复苏与资产定价：全球经济共振复苏仍是基准假设，与此同时，流动性边际趋紧将是最大的一个定价逻辑变化。资产配置方面，基本面取代估值推升成为核心。股市驱动力来自经济复苏，降低收益预期，聚焦一季度机会；债市收益率前高后低，逐步接近最佳配置区，上半年配置，下半年交易；商品或分化，工业品受益经济复苏，黄金依赖利率和通胀相对走势；人民币汇率双向波动。