地方债发行放量带动8月社融超预期 后续社融增速或回落

9月11日，中国人民银行公布8月金融数据。结合预期数据对比看，8月M2同比增长10.4%，预期10.8%，前值10.7%；新增人民币贷款1.28万亿元，预期1.22万亿元，前值9927亿元；社会融资规模新增3.58万亿元，预期2.66万亿元，前值1.69万亿元。

总体看，8月信贷数据增长较为温和，信贷增长更多得益于财政配套融资需求；社融增长节奏继续加快，主要受到地方债发行高增的带动。受8月金融数据整体好于预期等多方面因素影响，9月11日现券期货连续多日回暖后大幅调整，银行间现券收益率明显上行3-6BP，10年期上行幅度最大。

“市场上有观点担忧货币政策收敛太快将带来负面影响，但8月信贷、社融的表现，说明了7月的不及预期更多是扰动因素导致，货币政策依然对实体经济恢复形成较大力度支持。考虑经济逐渐企稳以及防控风险的需要，货币政策逐渐回归常态，但并非加速收紧。”中国民生银行首席研究员温彬表示。

按照全年30万亿元社融和20万亿元信贷的增量计算，9-12月剩余4个月仍有近4万亿元社融、5.6万亿元信贷的增量空间，这意味着后续月度社融和信贷规模会低于1-8月。在此背景下，后续金融数据的增长预计会有所放慢，社融增速亦可能出现回落。

浙商证券首席经济学家李超称，后续非标项目可能是社融最主要拖累项。总体看，8月社融13.3%的增速基本可确认是年内高点，未来将有所回落，但年内将维持在13%高位震荡。

M2增速与社融增速背离

央行数据显示，8月社融新增3.58万亿元，同比多增1.38万亿元，存量增速13.3%较前值继续大幅走高0.4个百分点，超出市场预期。

“从历史数据上看，7月新增社融规模通常会较6月回落，8月较7月反弹。本月新增社融符合季节趋势，但新增社融规模仍然大幅超出预期。”温彬表示。社融各分项中，政府债券、投向实体经济的人民币贷款和表外票据融资多增幅度较大。尤其在地方债发行放量拉动下，政府债券成为8月社融扩张的主要力量。

具体看，8月社融同比多增1.38万亿，其中政府债券同比多增0.87万亿。今年7月底财政部发文要求加快专项债发行进度后，地方债发行重回快车道。记者根据统计显示，今年8月地方债发行规模为1.2万亿，单月发行规模仅次于今年5月，为历史第二高的月份。

此外，表外融资新增710亿元。其中委托贷款和信托贷款延续了减少趋势，分别减少415亿和316亿，与当前监管治理市场乱象、防范影子银行卷土重来的趋势一致。但未贴现银行承兑汇票增加1441亿元，或说明企业信贷相对充足，对贴现融资的需求有所减弱。

从增速看，8月社融增速继续上行至13.3%，创出30个月(2018年2月以来)新高。而M2同比增长10.4%，较上月回落0.3个百分点，增速连续两个月回落——社融增速和M2增速有所背离。

“财政资金‘淤积’仍是M2增速下行的主要原因。政府债券发行量大增，但尚未及时拨付，洪水也对资金投放形成拖累，导致M2增速回落。”李超表示，“发行债券计入社融，但只有财政支出才会派生M2，预计未来随着财政支出加快，M2增速将是上行的走势，社融和M2增速之差会逐渐收敛。”

李超预计， 9-12月还有约2.8万亿政府债券增量，将对社融构成正向支撑，后续非标项目可能是社融最主要拖累项。总体看，8月社融13.3%的增速基本可确认是年内高点，未来将有所回落，但年内可维持在13%高位震荡。

东方金诚首席宏观分析师王青表示，8月M2增速已连续两个月走低，背后的深层原因在于，监管层强调下半年“总量适度”的政策取向，货币政策从上半年疫情冲击最严重时期的偏宽松状态退出后，广义货币供应量增长也在逐步恢复常态化。

企业中长期贷款多增

贷款方面，央行数据显示，8月新增贷款1.28万亿，同比多增700亿，主要受企业中长期贷款多增影响：8月企业中长期贷款同比多增2967亿。

企业中长期贷款主要是企业固定资产投资贷款。相比往年，今年专项债项目可以配套银行贷款，很多专项债项目在债券发行前已经谈好配套融资，今年专项债大幅放量带动了这些项目的融资放量。

温彬则表示，加大对制造业和中小微企业中长期信贷发挥了较好效果，信贷结构的改善对经济恢复起到了重要支持作用。

此外，居民部门贷款保持了较好的增长：短期贷款新增2844亿元，相比去年同期多增846亿元，或由于近期汽车销售增长较快，购车需求增加导致短期消费信贷增长；中长期贷款新增5571亿元，虽比上月少增496亿元，但仍比去年同期多增1031亿元，说明近期楼市调控对房地产市场的降温发挥了作用，但居民购房需求仍较旺盛。

今年6月18日，央行行长易纲在陆家嘴论坛上表示，今年人民银行通过数量型货币政策工具扩大总量供给，重点解决融资难的问题。展望下半年，货币政策还将保持流动性合理充裕，预计将带动全年人民币贷款新增近20万亿元，社会融资规模的增量将超过30万亿元。

数据显示，前8月新增人民币贷款和新增社融规模分别为14.4万亿、26万亿，相当于完成全年目标任务的72%、86%。换言之，9-12月剩余4个月仍有近5.6万亿信贷、4万亿社融的增量空间。

王青表示，在政策基调转向“总量适度”、打击资金空转套利、房企融资政策趋紧的背景下，年内后续新增贷款规模难以像上半年一样大幅多增，贷款余额增速或将稳定在13.0%左右。

温彬表示，随着经济恢复向好，剩余社融及信贷增量将继续对“保市场主体”形成有力支撑。结构上，精准支持重点领域和薄弱环节将是政策主要发力点，加大对制造业及中小微企业中长期信贷的支持力度、防范化解金融风险的重要性将更加凸显。