东北策略邓利军：科技制造价值显现 中小盘成长继续唱戏

市场震荡下科技制造领涨，持续验证我们的判断。6月17日，科创50指数上涨4.77%，创业板指数上涨2.01%，中证1000指数上涨1.71%，大幅领先上证指数(0.21%)和沪深300指数(0.42%)；一级行业方面，电子(4.51%)、汽车(2.17%)、电新(2.16%)、计算机(2.12%)和通信(2.02%)涨幅居前。5月以来，电子、汽车、新能源和计算机累计上涨6.51%、10.08%、5.81%和12.12%。这些均充分验证了我们一直坚持的对市场的判断：本轮盈利筑顶期市场将维持震荡且中小盘成长持续占优，目前的以TMT和新能源为主的科技制造的估值性价比最佳。

科创板市场关注度明显回升，四大角度观察当下配置价值极佳。过去中小盘成长多为自下而上的逻辑，因此我们近期进一步挖掘了科创板作为自上而下的投资方向供市场选择，具体来看：1)基本面景气向上。科创板行业分布以电子和医药为主，多数公司处于成长期，业绩弹性较高，2021Q1盈利较2019Q1复合增速31.17%，远高于全部A股的12.89%，近两年复合营收增速26.54%，远超全部A股的9.62%，70%以上公司今年Q1实现100%以上营收增速。后续来看，电子行业和医药景气度趋势上行明显，后续有保障。2)估值性价比凸显。目前289只科创板个股中，有169只被机构覆盖，其中未来2年盈利对应PEG在1倍以下的高达105只。3)机构配置尚低。当前主动偏股型基金对科创板的超配比在2021Q1达到历史低位的5.26%，外资虽然只持有12只标的答案11只创历史新高，融资余额流入速度不断加快。4)政策催化不断。近年集成电路和生物医药产业政策密集覆盖，注重研发企业受益明显，而科创板企业研发费用率远高于平均水平四倍以上，政策红利有望持续。

下半年行业配置策略上，PEG有效，低估值优先，科技制造仍是主线。下半年的行业配置牢牢把握两个逻辑：1)一是下半年PEG策略仍将优于DCF策略，这直接导致大盘成长难以占优，主要是因：一方面美债收益率上行的趋势没有改变，美国通胀高企和财政补贴到期后居民主动就业改善就业数据均使得美联储Taper预期上升，6月的FOMC会议表态已经证明了Taper的预期只会越来越高；另一方面，近期虽然基金发行有所回暖，但是以募资额/募资目标衡量的基金发行情绪和前期仍有较大差距。2)二是历史复盘显示盈利筑顶期低估值若景气改善更有机会迎戴维斯双击，目前来看，一方面，大金融估值虽低但仍存在风险，周期板块景气度较高但面临后续商品价格可能回落的风险，科技制造是估值相对偏低且景气度明显改善的方向；另一方面，此前市场对于科技制造的判断是估值较高且盈利确定性不强，但一季报业绩高增和持续向上景气数据将对其全年的盈利有保障，调整后TMT和高端制造龙头的PEG多已经在1倍以下，估值和景气的匹配吸引力凸显。

风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期。