国君策略：大市值交易活跃度下行 中低估值行业机会显现

摘要

近两周市场继续震荡探底，A股估值普跌，市场情绪持续回落。利率预期上行与微观交易结构恶化下抱团股大幅回调，权重因素影响下市场继续向下探底，上证综指上周二下探至3328.3点。市场下探过程中，A股各板块估值普跌，但行业维度两级分化，其中消费、成长等抱团集中行业估值承压明显，而公用事业、采掘、钢铁等周期类行业估值提升显著。同时市场交易数据亦继续收缩，大市值的交易活跃度下行明显，市场情绪仍在持续回落中。未来抱团龙头股将在盈利驱动下内部分化，抱团之外的中盘蓝筹更值得持续关注。风险溢价方面，ERP本期加速上行，而产业债信用利差基本恢复至永煤事件前水平。

估值：各板块估值普跌，稳定上行明显

1)板块：估值普跌，中小创持续领跌。上证180、上证50、沪深300下行幅度相对较小。目前中小板指PE(TTM)为33.28(-1.85)，处于历史分位63.8%(-12.8%)；创业板指PE(TTM)为62.68(-4.79)，处于历史分位78.0%(-4.79%)。

2)风格：成长、消费下行幅度大，周期、金融小幅下行，稳定板块则大幅上行。从大小风格来看，中小盘优于大盘，但优势有限。

3)行业：各行业估值涨跌互现，高估值行业仍继续承压，中低估值行业机会显现。其中国防军工、医药生物、电子领跌，处于中低估值的周期行业，如采掘、公用事业、轻工制造、钢铁等上行幅度较大。

4)海外：海外各主要指数涨跌互现。道琼斯美国估值上行幅度较大，标普500、德国DAX亦上行。纳斯达克指数持续领跌，此外富时100、韩国综合指数亦下行。

风险溢价：ERP加速上行，产业债信用利差基本恢复至永煤事件前

1)ERP:本期万得全A ERP由前期缓慢下行趋势转为快速上行，近两周上行幅度达0.15%，目前已接近2020年11月初的水平。

2)信用利差：本期产业债/城投债信用利差稳中有降，目前全体产业债平均信用利差为66.19BP，已基本恢复至11月初永煤事件前水平。

情绪：交易数据继续收缩，市场情绪持续回落

1)大市值交易活跃度下行，融资买入占全A成交额下行明显。各主要指数换手率与成交额均较上期继续回落，其中大市值交易活跃度较上期下行明显。从涨跌停来看，近两周涨停家数环比小幅下行，跌停家数环比上行幅度大。从涨跌停的市值分布来看，涨跌停分布上大市值占比均下降明显，亦侧面显现大市值交易活跃的下行。两融方面，融资融券余额保持稳定，融资买入额占全A成交额下行幅度较大。

2)2月新增开户数回落，快跌下股市关注度跳升。2月新增开户数为271.89万户，较1月环比下降24.64%。本期百度指数、微信指数和微博微指数环比上分别上升26.6%、16.8%和11.1%，百度指数的热度峰值接近2020年7月。

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核心指标速览

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估值：各板块估值普跌，稳定上行明显

2.1、板块：估值普跌，中小创板块领跌

近两周各板块估值普跌，从PE历史分位变化来看，中小板指、创业板指、深证成指下行幅度最大，上证180、上证50、沪深300下行幅度相对较小。同时，创业板下行幅度分化明显。目前中小板指PE(TTM)为33.28(-1.85)，处于历史分位63.8%(-12.8%)，PB(LF)为4.49(-0.26)，处于历史分位71.5%(-6.5%)；创业板指PE(TTM)为62.68(-4.79)，处于历史分位78.0%(-4.79%)，PB(LF)为7.40(-0.42)，处于历史分位87.3%(-1.7%)。上证180PE(TTM)为13.58(-0.24)，处于历史分位83.6%(-1.4%)，PB(LF)为1.42(-0.03)，处于历史分位55.1%(-2.9%)。

注：蓝色虚线为均值加减一倍标准差，均值与标准差计算区间为2010年1月至今，下同。

2.2、风格：分化明显，成长、消费下行幅度大，稳定大幅上行

从历史分位变化来看，近两周各风格板块分化明显。成长、消费下行幅度较大，稳定板块大幅上行。稳定板块PE(TTM)为19.74(1.62)，处于历史分位71.3%(12.7%)，PB(LF)为1.30(0.09)，处于历史分位22.6%(16.9%)；成长板块PE(TTM)为66.30(-6.05)，处于历史分位67.7%(-11.3)，PB(LF)为3.60(-0.22)，处于历史分位43.5%(-7.9%)；消费板块PE(TTM)为41.00(-2.37)，处于历史分位84.5%(-5.7%)，PB(LF)为5.11(-0.28)，处于历史分位87.7%(-6.3%)。

从大小风格来看，中小盘稍优于大盘。小盘股板块PE(TTM)为27.43(0.40)，处于历史分位18.9%(0.9%)，PB(LF)为2.04(0.09)，处于历史分位20.1%(4.9%)；大盘股板块PE(TTM)为19.68(-0.11)，处于历史分位95.0%(-0.2%)，PB(LF)为2.34(-0.01)，处于历史分位82.6 (-0.5%)。

2.3、行业：公用事业、采掘等周期行业上行明显，国防军工下行幅度大

近两周各行业估值涨跌互现。处于历史百分位中部的消费及成长行业领跌，国防军工、医药生物、电子、电气设备下行明显。国防军工PE(TTM)为60.1(-7.13)，处于历史分位40.9%(-14.1%)，PB(LF)为3.0(-0.25)，处于历史分位47.3%(-7.7%)；医药生物PE(TTM)为42.9(-1.83)，处于历史分位73.9%(-7.1%)，PB(LF)为4.6(-0.10)，处于历史分位67.1%(-4.3%)；电子PE(TTM)为46.6(-2.21)，处于历史分位39.8%(-7.0%)，PB(LF)为4.3(0.07)，处于历史分位79.0%(2.0%)

处于PE历史百分位尾部及中部的周期行业，如采掘、公用事业、轻工制造、钢铁等大幅上行。采掘PE(TTM)为17.9(1.37)，处于历史分位51.0%(14.4%)，PB(LF)为1.2(0.10)，处于历史分位17.2%(7.4%)；公用事业PE(TTM)为20.1(2.01)，处于历史分位30.2%(17.1%)，PB(LF)为1.5(0.18)，处于历史分位18.8%(15.0%)；轻工制造PE(TTM)为30.5(2.80)，处于历史分位32.8%(5.9%)，PB(LF)为2.6(0.47)，处于历史分位56.3%(18.7%)。

行业整体来看，利率预期上行之下，高估值行业仍持续承受较大压力，中低估值行业机会显现。其中医药生物、电子、计算机等估值分位较高的行业领跌，而处于中低估值的周期行业，如采掘、公用事业、轻工制造、钢铁等上行幅度较大。

2.4、海外：各主要指数涨跌互现，道琼斯美国领涨

近两周海外各主要指数涨跌互现。道琼斯美国估值上行幅度较大，标普500、德国DAX亦上行。纳斯达克指数持续领跌，除此之外，富时100、韩国综合指数亦下行。纳斯达克指数PE(TTM)为54.93(0.18)，处于历史分位94.7%(-3.6%)，PB(LF)为6.09(-0.61)，处于历史分位98.2%(-1.2%)；道琼斯美国PE(TTM)为31.09(1.00)，处于历史分位99.8%(1.4%)，PB(LF)为6.56(0.22)，处于历史分位99.5%(0.9%)。

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ERP加速上行，产业债信用利差基本恢复至永梅事件前

3.1、ERP:加速上行0.15%

本期万得全A ERP由前期缓慢下行趋势转为快速上行，近两周上行幅度达0.15%。截至2021年3月26日，万得全A ERP为2.70%，较2021年2月26日上行0.15%。本期ERP上行速度较快，目前已接近2020年11月初的水平。

3.2、信用利差：产业债信用利差恢复至永煤事件前水平

本期产业债/城投债信用利差稳中有降，目前产业债信用利差已恢复至永煤事件前水平。截至2021年3月12日，全体产业债平均信用利差为66.19BP，较再前两周下行8.86BP。全体城投债平均信用利差为118.20BP，较再前两周下行11.32BP。产业债与城投债信用利差走势保持一致均稳重有降，其中产业债信用利差已基本恢复至11月初永煤事件前水平。

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情绪：交易数据继续收缩，市场情绪持续回落

4.1、大市值交易活跃度下行，融资买入占比下行明显

各主要指数换手率与成交金额均较上期继续回落，其中大市值交易活跃度较上期下行明显。从成交额来看，上证50(-17.3%)、上证180(-13.6%)和沪深300(-18.0%)等指数成交金额环比降幅较大，此外中小板指(-15.8%)成交额环比降幅亦较大。从换手率来看，上证50(-15.4%)换手率环比降幅较大，但上证180(2.9%)、中证500(4.2%)等指数换手率小幅提升。

从涨跌停来看，近两周涨停家数环比小幅下行，跌停家数环比上行幅度大。近两周全A涨停家数为日均78.9家，较再前两周的92.8家环比下行15.0%；跌停家数为日均22.2家，较再前两周的16.3家环比上行36.2%。

从涨跌停的市值分布来看，涨跌停分布上大市值占比均下降明显，亦侧面显现大市值交易活跃的下行。1)涨停市值分布上，近两周50亿以下的公司涨停日均家数为36.0，占比环比上行36.8%；50-100亿的公司涨停日均家数为14.1，占比环比上行36.8%；200-500亿的公司涨停日均家数为5.0，占比环比下行30.4%。2)跌停市值分布上，近两周50亿以下的公司跌停日均家数为11.4，占比环比上行14.3%；50-100亿的公司跌停日均家数为3.2，占比环比上行70.5%；200-500亿的公司跌停日均家数为2.6，占比环比下行38.5%。

注：为消除数据过度波动，对数据采用5日移动平均计算。

两融方面，融资融券余额保持稳定，融资买入额占全A成交额本期下行幅度较大。融资融券余额稳中有降，截至2021年3月12日，融资融券余额为16510.3亿。近两周融资融券余额均值为16649.3亿，较再前两周的16687.1亿下行0.23%。本期融资买入额占全A成交额比例下行幅度较大，近两周融资买入额占全A成交额比例均值为8.47%，较再前两周的9.69%环比下行12.52%。

4.2、2月新增开户数回落，快跌下股市关注度跳升

2月新增开户数为271.89万户，较1月回落。2月上证新增账户数为360.8万户，较1月360.80万户环比下降24.64%。尽管环比增速回落，但与2020年同期相比，同比增速高达62.67%。

本期市场继续大幅调整，主要搜索指数关于“股市”的关注度继续上升，本期百度指数的热度峰值接近2020年7月。百度指数、微信指数和微博微指数环比上分别上升26.6%、16.8%和11.1%。从搜索指数的历史表现来看，可以观察到当市场波动较大或趋势性较强时，同期常伴随着搜索指数明显上升。近期这一现象表现明显，从日频数据来看，3月8日和3月9日市场出现大幅下跌时，同期各主要搜素指数关于“股市”的热度均出现明显上行。